文|來咖智庫 龔巖
編輯|G3007
日前，耐看娛樂控股有限公司(以下簡稱“耐看娛樂”)向港交所再次提交了招股書，而這也是耐看娛樂第四次沖擊港股，此前其分別于2022年1月、7月和2023年3月遞交招股書，目前均已失效。
招股書中顯示，耐看娛樂是中國知名的網劇及網絡電影制片商及發行商，對網劇及網絡電影從自主開發、投資、制作至發行、宣傳及/或轉讓的完整運營價值鏈皆有參與。自成立以來，公司擁有首播并產生收入的29部網劇及61部網絡電影，投資出品的作品包括《親愛的檸檬精先生》、《撲通撲通喜歡你》，《你好，火焰藍》、《我叫趙甲第》、《你好，李煥英》、《功勛》、《我和我的家鄉》等。
在營收表現方面，耐看娛樂在2020年、2021年、2022年及2023年上半年，分別實現收入2.60億元、3.46億元、2.06億元、1.62億元，毛利為9414萬元、9548萬元、9208萬元、4117萬元，年內經調整凈利潤為5842萬元、4691萬元、4222萬元、1447萬元。
如果翻看耐看娛樂的招股書，“過山車式”的業績波動成為其最大的特點，這也受各個業務板塊的收益變動所致。而網劇、網絡電影、許可IP以及院線電影這四大營收來源中，近幾年最高的一年能達2.6億元，但最低的只有幾十萬甚至是零收入。
隨著行業競爭的加劇以及用戶偏好的轉變，無論是其整體業績的波動，還是對優酷平臺高度依賴以及單部網劇/網絡電影的毛利收益差異，都為耐看娛樂未來經營的可持續性和確定性，蒙上了一層陰影。
耐看娛樂的招股書還提到，由于網劇及網絡電影的制作及發行過程漫長且需要大量資金，公司面臨營運資金風險。制作及發行網劇及網絡電影需要大量資金，且從開始制作至首播可能耗時較長，經營開支與相關網劇及網絡電影發行后的現金流入之間可能相隔很長時間，目前主要是利用銀行及其他借款、股東注資及經營所得現金為網劇及網絡電影項目提供資金。
公開資料顯示，原北京電視臺的主持人張栗坤為耐看娛樂的執行董事和首席執行官，并擁有公司32.37%股份。耐看娛樂的前身為2016年成立的耐飛科技，后者的創始人之一為張栗坤的父親張廣輝。
01、上半年網劇營收占比73.9%，還有20部劇正在籌備
耐看娛樂的招股書顯示，其營收主要由網劇、網絡電影、許可IP以及院線電影這四大塊業務構成，其中網劇及網絡電影占據絕對的比重。2020年到2022年，耐看娛樂來自網劇及網絡電影的收入占比，分別占總收入的76.8%、93.2%、62.3%，2023年上半年的占比更是達到了91.4%。
對于網劇業務，耐看娛樂還將其細分為分賬劇、定制劇、版權劇這三個類型。其中分賬劇主要是指視頻網絡平臺以收益分成的方式支付許可費的網劇，具體費用由收益分成計算機制決定，通常取決于該劇的被觀看次數、被觀看時長等，網劇的制作方和發行方在開發和發行環節對于分賬劇的控制權較高。而版權劇指的是，視頻網絡平臺以固定費用方式支付許可費的網劇，網劇的制作方和發行方在開發和發行環節對于版權劇的控制權也較高。定制劇指的是，視頻網絡平臺向網劇制作公司購買制作服務的網劇，視頻網絡平臺在定制劇中是主導地位。招股書中披露，相比于分賬劇，定制劇項目的毛利率通常是最低的。
招股書中披露，2020年至2022年，耐看娛樂的網劇營收分別為1.68億元、2.63億元、7913萬元，營收占比為64.8%、76.0%、38.4%，今年上半年網劇實現1.2億元營收，占總營收的73.9%。
目前，耐看娛樂在網劇方面也形成了一些代表作。比如《親愛的檸檬精先生》是2021年國內票房最高的分賬劇，票房超過5000萬元；《撲通撲通喜歡你》是愛奇藝2021年票房最高的分賬劇，票房超過4500萬元；定制劇《你好，火焰藍》是2021年優酷最高熱度的網??；《我叫趙甲第》是2022年優酷票房最高的分賬劇，總票房超過7000萬元。還有今年6月中旬在優酷播出的分賬劇《當我飛奔向你》，目前的票房收入也已超過了6080萬元創下新高。
耐看方面表示，鑒于中國的網劇及網絡電影市場將繼續擴大，公司將繼續專注于發展網劇和網絡電影兩大業務模式。于往績記錄期間后及直至最后實際可行日期，公司會播放更多網絡電影及網劇，包括《興安嶺獵人傳說2：輪回森林》、《美術老師的放羊班》及《東北警察故事2》等網絡電影，以及網劇《少女江湖》，目前有20部從項目開發到取得上線備案號階段的重點網劇正在籌備。
02、“過山車式”業績波動，耐看娛樂的三個不確定
從耐看娛樂的招股書來看，其未來發展最大的風險或許在于經營業績具有較高的不確定性，目前來看主要表現在以下三個方面：
一是整體營收和業務波動幅度大，“過山車式”尚難形成穩定的業績支撐。
在整體營收上，2020年到2023年上半年，耐看娛樂表現為上下反復波動的走勢。比如2021年營收同比增加，主要是由于定制劇產生的收益增加，而2022年同比減少，則主要是網絡電影及網劇產生的收益減少。但2023年上半年營收又出現了同比增加，主要由于定制劇及網絡電影產生的收益大幅增加所致。
而在業務營收上，除了網絡電影相對穩定外，網劇、許可IP以及院線電影這三大業務的營收變動呈現出“過山車式”。比如2020年至2022年，網劇業務年度最高收入是2.63億元，但最低僅為7913萬元，營收占比也從76.0%下滑到38.4%，而許可IP的表現更是讓人驚訝，年度最高營收為7500萬，最低的為零收入。今年上半年，院線電影的營收也不如人意，僅達到了174萬收入，較去年同期下降了66%。
可以說，雖然耐看娛樂具有比較清晰的業務板塊，但并沒有形成穩定的營收支撐，基本上也是靠天吃飯，不管是整體營收還是單一業務的增長，很難給到投資人以足夠的確定性。
二是高度依賴優酷平臺，存在客戶集中度高的風險。
耐看娛樂的招股書顯示，2020年、2021年及2022年以及截至2023年6月30日止六個月，來自五大客戶的收益占總收益分別約74.4%、92.6%、88.6%及85.5%，而來自最大客戶的收益占同期總收益分別約21.8%、50.4%、26.6%及45.3%，未來五大客戶可能會繼續占比類似的收益或更高比例。
而耐看娛樂所說的最大客戶，即是指優酷。耐看娛樂在2020年引入了阿里巴巴作為戰略投資方，并與阿里旗下的優酷平臺保持著密切的合作。招股書顯示，耐看娛樂主要為優酷定制劇提供制作服務、向優酷發出分賬劇和網絡電影的播映權許可，優酷是耐看娛樂2021年度的第一大客戶，也是2022年度和2023上半年的第二大客戶，優酷帶來的收入一度超總營收半數。
耐看娛樂稱，公司與優酷就未來合作訂立了多項框架協議，如果其無法與優酷保持業務關系，就需吸引另一個網絡平臺來采購其服務和版權等，公司業務和財務狀況或受到重大不利影響。另外，優酷如果失去目前的市場地位，導致觀眾群減少，也會對公司業績產生影響。
三是業績收益取決于單個項目的表現，毛利率大幅波動導致經營的不確定性。
耐看娛樂的收益一般按個別項目基準產生，這種特定時期的財務表現高度依賴同期數量有限的網劇、網絡電影、IP及院線電影，并且受各網劇、網絡電影及IP各自采用的收入確認模式所影響，這可能導致公司財務表現出現大幅波動。
招股書中披露，耐看娛樂單一網劇產生的收益大多介乎10萬元至7400萬元，而單一網絡電影產生的收益大多介乎5000元至3940萬元。而且每部網劇及網絡電影產生的毛利范圍亦有很大差異，取決于多種因素，包括網劇 類型、投資規模、我們的投資比例、采用的收入確認模式以及網劇及網絡電影播出時的行業整體環境。一般而言，分賬劇、網絡電影及版權劇的毛利率或會大幅波動，波幅可高達約80.0%，而定制劇的毛利率則相對穩定，保持約10%至20%。
這也意味著，在每年有限的作品中，如果一部或多部網劇及網絡電影的成本嚴重超支，那么公司的財務表現可能會受到不利影響。此外，網劇或網絡電影可能因類型、市場趨勢及網絡視頻平臺經內部評估后，對網劇及網絡電影作出的評級等諸多因素而出現較大的收益及毛利差異。
03、行業風向變了，耐看娛樂是否還能打？
除了營收業績的大幅波動外，從網劇行業來看，耐看娛樂也并非是那個“顯眼包”。
弗若斯特沙利文的報告顯示，中國的網劇和網絡電影市場高度分散，按制作和發行網劇及/或網絡電影的收益計算，2022年十一大網劇制作公司及發行公司共占20.0%的市場份額，其中耐看娛樂排名第11位，市場份額僅為1%。而具體在網劇市場，按制作和發行網劇的收益計算，國內五大網劇公司共占6.3%的市場份額，其中耐看娛樂以0.7%的市占率排名第三。
與此同時，隨著在線視頻行業對“降本增效”的重視以及用戶偏好的轉向，耐看娛樂所面臨的競爭環境也在發生著變化。
一方面表現在長視頻網站開始推出自制網劇，通過自制優質內容來把控投入產出比，以用較低的內容成本撬動較高的廣告收入。目前，耐看娛樂的前五大客戶，同時也是重要的播出渠道均為國內知名長視頻平臺，這些長視頻平臺近年來正在從發力網劇演變成自制網劇，與耐看娛樂等主營網劇制作與發行的公司開始直接的競爭。例如愛奇藝的迷霧劇場，以及騰訊的自制劇等，均已推出口碑不錯的影視劇。這種現象的出現，也會進一步降低耐看娛樂與五大網絡視頻平臺在商業合作上的議價能力。
弗若斯特沙利文報告也指出，隨著移動互聯網不斷普及，網劇和網絡電影的觀眾群體也不斷擴大，包括了更多的人口群組，因此將出現更多類型的網劇和網絡電影，以滿足不同觀眾的喜好。此外，現今觀眾選看網劇和網絡電影時一般追求具有深度和多樣性的優質內容。而耐看娛樂已正在采取各種措施不斷確定觀眾的喜好和市場趨勢，以規劃和開發網劇和網絡電影。
另一方面在于微短劇的爆發式增長，讓整個行業的風口出現了轉向。早幾年，網劇及網絡電影作為新興事物，吸引了大量影視制作公司的進入，但如今短視頻及流媒體視頻形式的在線視頻在國內越來越受歡迎。尤其是近兩年，制作周期短、投資成本低、節奏快、風險低的微短劇行業出現了爆發式增長。2022年，微短劇備案的數量達到3000部，達到了2021年的7倍之多?！?023中國網絡視聽發展研究報告》顯示，近半年內50.4%的短視頻用戶看過3分鐘以內的微短劇、微綜藝、泡面番等。隨著主管部門加強監管，微短劇開始朝著系統化、精細化、標準化和專業化方向趨近。
短劇不僅在抖音、快手等短視頻平臺受到重視外，愛優騰三大長視頻等平臺也紛紛發布激勵措施，布局自己的短劇賽道，希望通過激勵措施吸引更多的短劇制作方。目前，華策影視、完美世界、檸萌影業、唐德影視、嘉行傳媒等傳統影視公司紛紛試水，推出了類型各異的短劇作品。比如檸萌影業先后打造過《從離婚開始》、《一元美容院》、《二十九》等多部微短劇；完美世界影視組建了微短劇團隊，目前微短劇《女師尊在上》也于去年12月在抖音平臺上線；慈文傳媒積極推進包括短劇、互動劇等形式在內的多類型、差異化的項目研發、孵化和制作；唐德影視發力網絡短劇制作，通過頭部IP和一二線流量明星資源加持；同樣，絲芭傳媒在短劇上亦有動作，此前，公司布局的《拜托了！姐姐》累計分賬破百萬，目前還有《拜托了》系列，《莫笑我胡為》、《愛情，開袋即食》、《青春榮耀》等短劇。
面對環境的變化，在未來的業務戰略上，耐看娛樂方面也表示：一是持續制作優質網劇及網絡電影并維持市場地位，比如繼續通過多元化渠道獲取更多具備青春正能量內容的任何題材的IP，加強與下游發行渠道的聯系，以提高我們的發行能力，以及鞏固并擴大NICE Partner Alliance；二是持續擴大和豐富產品組合，這包括增加對院線電影的投資、加強IP的開發和授權提升變現能力，以及擴展提供單獨發行及宣傳服務業務；三是計劃透過選擇性投資及并購進一步拓展業務，包括投資及收購IP公司、網絡內容制作公司及導演工作室；四是將繼續吸引及挽留有才能的專業人士，包括劇本評估專業人士、知名策劃人及制作人以及經驗豐富的項目經理。