文｜全球財說 潘妍

在2023年半年度報告中，用友網絡提到報告期中公司推進了“歷史上最大的一次業務組織模式升級”，并表示“業務組織的全面變革需要一定的轉換時間”。

或是由于業務組織升級導致大型企業客戶業務承壓，2023年上半年用友網絡業績低迷不振。

2023年上半年，用友網絡營業收入同比下降4.7%至33.70億元，歸屬凈利潤更是創出上市22年以來半年度最高虧損，為-8.45億元。

市值蒸發超1100億

在傳統ERP行業歷經近40年風雨后，業務增速放緩已成為必然趨勢，不知不覺各軟件廠商之間的硝煙也飄到云端。

早在2010年年底，用友網絡便宣布向“用友軟件+用友云服務”的戰略轉型，但云服務真正成為用友網絡的核心業務還是6年之后。

在經歷財務軟件的1.0時期、企業管理軟件與服務的2.0時期后，2016年用友網絡宣布進入以“企業互聯網服務”為戰略業務的3.0時期，形成以云服務為核心，軟件、金融服務融合發展的新布局。

2016年至2019年，用友網絡營收規模從51.13億元增至85.10億元。

或因升維和加速云服務業務發展，2020年用友網絡宣布進入3.0-II戰略階段，并上線商業創新平臺“YonBIP”。為此，用友網絡在2022年下半年還計劃實施一次巨額定增方案。

也是在這個時候，用友網絡股價一度上漲到51.88元/股的歷史最高收盤價，市值超1700億元。

最終，該定增項目歷時一年半時間最終于2022年1月落錘定音，用友網絡以31.95元的定增價格，向高毅資產、高瓴、葛衛東及公募基金等17家知名機構發行約1.66億股，最終總募資額達52.98億元，其中45.97億元用于“用友商業創新平臺YonBIP建設項目”。

不過，令眾投資者始料未及的是，在定增落地后沒多久時間，用友網絡的股價便出現跳水式下滑，三個月時間股價近乎“腰斬”，讓彼時一眾資本大佬深陷局中。雖此后用友網絡試圖通過回購、股東增持等動作來穩定股價，但依舊未能扭轉頹勢。

至機構所持增發股份上市日的2022年7月12日，用友網絡的股價仍未能恢復元氣，雖在2022年第四季度和2023年第一季度短暫回升，但定增機構仍處于浮虧狀態。之后股價更是隨著市場震蕩下跌而一蹶不振。

截至2023年10月16日，用友網絡報收16.59元/股，較歷史高價已下跌近7成，市值蒸發超1100億元。

轉型之困

二級市場信心不足的背后，是用友網絡的轉型之困。

隨著云轉型的推進，用友網絡云服務業務的營收規模由2016年的1.17億元增至2022年的63.53億元，期間營收占比由2.29%增至68.59%，成為用友網絡新的支柱業務。

雖然從收入結構來看轉型似乎初見成效，但放眼到業績規模及利潤方面，轉型成果或許并不盡如人意。

對比來看，2022年老對手金蝶國際云服務業務營收占比已達76.30%，高于用友網絡7.71個百分點。另外，精耕于中小微企業的金蝶國際已開始向大型企業客戶拓展，并已與阿里、亞馬遜和騰訊等達成合作，共拓市場，這無外乎對主要深耕大型企業市場的用友網絡產生一定影響。

事實上，用友網絡的大型企業客戶業務確實已經出現下滑趨勢。2023年上半年，用友網絡大型企業客戶收入同比減少9.1%至21.48億元。

此外，自2020年以來，用友網絡的營收增速便持續為個位數，分別為0.18%、4.73%、3.69%。

同時，歸屬凈利潤增速更是連續3年負增長，分別為-16.43%、-28.18%、-69.03%。

進入2023年這一趨勢被放大，營業收入陷入負增長，歸屬凈利潤更是出現上市22年以來最大半年度虧損。2023年上半年，用友網絡營業收入同比下降4.7%至33.70億元，歸屬凈利潤為-8.45億元。

在2023年半年報中，用友網絡表示，除業務收入出現下滑，公司越來越高的開發與售后維護等成本成了拖累業績的主要表現。“公司人員規模較去年同期增加2111人，導致報告期內營業成本和銷售、研發及管理費用之和較去年同期增加4.6億元”。

2023上半年，用友網絡銷售費用率同比增加2.65個百分點至32.06%，管理費用率同比增加0.8個百分點至15.11%，研發費用率同比增加2.65個百分點至30.05%。

此外，隨著各大產業數字化轉型持續深入，為增強客戶粘性，以及更穩定和可預測的收入來源，以用友網絡為例的傳統SaaS企業，開始從“許可權售賣”向“訂閱模式”轉變。

一般而言，在訂閱模式下，企業可以獲得持續增長的現金流。但事實上，用友網絡的的現金流卻不盡理想。

結合往期數據，用友網絡的經營性現金流凈額由2020年的16.13億元降至2022年的2.86億元。截至2023年6月30日，用友網絡經營性現金流凈額為-13.33億元。

這或與用友網絡主要服務大型企業客戶，項目需求較為復雜，項目周期相對較長有關。結合往期數據來看，用友網絡的應收賬款及應收票據占營業收入比例越來越高，由2020年上半年的34.36%漲至2023年上半年的65.85%。

業內人士表示，由于大客戶需求較復雜，項目周期相對較長，可能會出現付款周期相對較長等情況。這或也間接說明，在大客戶結構下，用友網絡的整體議價能力略顯弱勢。

何以紓困

轉型困局下，用友網絡似乎正試圖尋找關鍵的變革力量。

某種程度上，大模型或是企業服務領域最關鍵的切入點，而這條路已經被微軟證明。2023年3月，微軟推出Microsoft 365 Copilot，將GPT-4引入Office全家桶。也正是搭上大模型快車，微軟的股價也迎來一段強漲幅。

這不外乎讓股價正處在“下坡路”的用友網絡備受鼓舞。

2023年7月，用友網絡推出了業界首個企業服務大模型“YonGPT”，距離首次透露將啟動企業服務大模型訓練，僅過去三個月時間。

目前，用友網絡正將“YonGPT”應用在收入/利稅經營分析、智能生單、智能招聘、智能大搜等智能化場景服務。值得一提的是，“YonGPT”是基于第三方通用大模型基礎上構建的企業服務大模型。

不過，即便打著“業界首個企業服務大模型”的名號，但似乎依舊沒有扭轉用友網絡在二級市場的頹勢，“YonGPT”發布至今，用友網絡股價依舊持續跌，區間跌幅近10%。

對于“盤活”用友網絡當下的困局，創始人王文京一招“拆子上市”試圖紓困。

2021年，“休整”兩年的王文京再度出山兼任用友網絡CEO后，用友網絡便開展了一系列分拆子公司上市的動作，包括友車科技、暢捷通、用友金融等多家子公司。

其中，友車科技（688479. SH）經歷近兩年申請時間，最終于2023年5月成功登陸科創板，該公司主要提供在汽車營銷與后市場服務領域提供云服務和軟件等解決方案。

此外，2021年3月，已于港交所上市的暢捷通（01588. HK）啟動創業板上市輔導，計劃回A二次上市，截至目前尚未有進一步動作。

2021年8月，新道科技擬沖刺北交所，在經歷三輪問詢、兩次中止后最終于2022年12月主動撤回上市申請。

2023年8月，經過3輪問詢的用友金融最終通過北交所上市委會議，并已于9月提交注冊。

一定程度上，母公司或公司內部業務存在較大的資金需求，通過分拆拓寬公司上市不僅可以拓寬公司融資渠道，同時也能優化公司相關債務結構。

但有分析表示，頻繁分拆可能誘發相關風險，如分拆動機不純，母公司被持續掏空，分拆上市被淪為大股東的變現套利工具。或存滿足分拆上市條件優化報表結構，誘發可能不公允的關聯交易傾斜或利益輸送或獨立性、同業競爭等合規性問題。

以主動撤回上市申請的新道科技為例。在其經歷的三輪問詢中，就涉及未來收入的可持續性、與母公司用友網絡關聯交易的公允性、是否存在同樣基于用友網絡相關產品進行開發的類似產品等方面問題。

未來，王文京是否還會繼續推動旗下更多子公司進入資本市場，獲得資本市場青睞，并成功反哺用友網絡進行回血，還需時間來驗證。