文|邁點 于波

“向輕而行”，正逐步成為中國長租公寓市場的主流發展趨勢，但輕資產，卻并非只是品牌輸出和管理輸出。

01 輕資產戰略的迥異

近日，沉浸了許久的雅詩閣再次回歸大眾視野，斥資2.4億新元（約合人民幣12.9億元）將位于新加坡的Hotel G收入麾下。雖然是一筆酒店收購，也無關中國市場，但這不禁讓人聯想到了其近些年來在公寓市場的加速擴張。而在這背后，則源自于雅詩閣的輕資產戰略。

與此同時，中國長租公寓企業也開始紛紛轉型輕資產，像過往以重資產為主的企業提出了“輕重并舉”，也有一眾專注于輕資產的企業。但有意思的是，雖然同為輕資產，但雙方的戰略“底座”卻不盡相同。

輕資產戰略的盛行，核心在于近些年來長租公寓市場進入成長期，這是在“跑馬圈地”時代實現經營規模擴張的重要路徑。而借助規模效應，又能夠憑借加盟門店實現品牌露出和產品可獲性，繼而反哺市場營銷，建立品牌知名度，間接帶動出租率、續租率的提升。

從概念上講，輕資產模式將重資產和非核心業務剝離，使得長租公寓企業能夠聚焦于品牌力、產品力、連鎖運營管理能力以及獲客能力等“軟實力”的打磨，依靠輸出品牌與管理技術進行業務擴張，業務收入主要來源于品牌使用費和管理費。因此，品牌輸出與管理輸出，本質上是實現戰略目標的路徑，無論是雅詩閣，還是中國長租公寓企業，無不如此。

但在戰略路徑的“底座”上，中國長租公寓企業主要以品牌、產品、運營等業務能力為主，而雅詩閣則在此之上，還擁有強大的資管能力，這也是雅詩閣輕資產戰略的核心，即“不動產+金融”。

例如，雅詩閣于2006年成立了全球首個，也是亞太區最大的服務公寓房地產信托基金——雅詩閣公寓信托，其投資范圍包括服務公寓、租賃住房、學生宿舍和酒店等。2015年，雅詩閣又與卡塔爾投資局（QIA）合資設立了6億美元的服務公寓基金。

借助“不動產+金融”的戰略“底座”，雅詩閣不僅獲得了穩定的資金來源、有效降低了財務風險，而且為市場擴張提供了保障。因此，近十年來，雅詩閣無論是在中國市場，還是全球市場，擴張步伐始終未有停歇。

例如2017年，雅詩閣斥資1.8億元增持澳大利亞服務公寓領軍企業奎斯特60%股份，一舉成為大洋洲最大的服務公寓運營商；2022年，雅詩閣又全盤收購奧克伍德全球，一舉新增81家物業、約15000套單元。

目前，雅詩閣已經形成了服務公寓、共享公寓、酒店、學生公寓、長租公寓等多元化的業務矩陣，其中在長租公寓業務上，雅詩閣推出了“雅遇”品牌，并在上海、成都、杭州等一線核心城市展開布局。

02 “REITs+PE”的“凱德模式”

值得注意的是，放眼中國長租公寓市場，鮮有像雅詩閣這種以“不動產+金融”雙核驅動的企業。當然，這并非否定中國長租公寓企業，在這背后，其實是宏觀市場環境、企業基因的不同所導致。

雅詩閣的金融屬性，源自于其母公司凱德集團。2000年，兩家在亞洲金融風暴中遭受沉重打擊的房企——淡馬錫控股的百騰置地(Pidemco)和星展銀行旗下的發展置業(DBS Land)合并組建了凱德集團。

而曾經背靠新加坡最大的商業銀行星展銀行的發展置業，也讓凱德集團自“誕生”之初便擁有了金融屬性。在成立的第二年，凱德集團就提出了基于“不動產+金融”的輕資產發展模式，并逐步形成了獨具特色的“REITs+PE Funds”的“凱德模式”。

具體而言，對于高風險、高收益的項目如開發物業和培育期的商業物業，主要采用房地產私募基金進行投資；而對于現金流穩定的成熟商業物業，主要采用REITs進行投資。與此同時，REITs通常對私募基金培育的項目具有優先購買權，因此形成了“私募基金培育，再打包出售給REITs”的雙基金配對運作模式。

截至2023年前三季度，凱德集團的資金管理平臺擁有35只私募基金，規模合計達到2.25億新元。此外，凱德集團在新加坡和馬來西亞還擁有多只REITs，其中包括雅詩閣公寓信托(ART)。

可以看出，資產證券化是凱德集團實現輕資產戰略目標的重要路徑之一。而且，針對不同的項目生命周期，予以配置不同風險偏好的資金，金融屬性盡顯。借此，凱德集團也形成了良性循環，經營業績、資產規模保持穩健增長。

借助“凱德模式”，雅詩閣除了提供管理服務以外，還通過凱德雅詩閣信托以及多支私募基金獲取基金管理收入。與此同時，基金也為資金提供了退出通道，幫助雅詩閣不斷擴大自身的經營規模。

除了“天生”的金融基因以外，新加坡的房地產市場環境也為凱德集團提供了發展的動能。在亞洲金融危機以后，新加坡的房地產市場同樣陷入了流動性危機，新加坡金管局隨即頒布了《房地產基金指南》，效仿美日推出了REITs，正式進入到資管時代。

反觀中國的房地產市場，直到近些年來才逐步進入資管時代，相比于新加坡發展相對滯后，這也是為何并未產生“中國版”凱德集團的原因之一。但另一方面，“凱德模式”也為當下的中國長租公寓企業的未來發展提供了借鑒。

03 “科技+不動產+金融”

雖然目前中國REITs并未擴展到長租公寓領域，但就已發行的五支保租房REITs以及相關主管部門在公開場合的講話來看，這只是時間問題。那么，相比于傳統的股權融資和債務融資，像REITs這樣的資產證券化融資對于長租公寓企業而言究竟有何“魔力”？

首先，傳統融資方式對企業整體資產、收益表現和信用條件要求較高，而資產證券化具有風險隔離和信用增級的特點，可以降低融資門檻。直白的講，在資產證券化的過程中，一般需要將資產出售給SPV（特殊目的實體），這樣就讓資產與企業劃清了界限，即隔離了風險。

借此，資產也能夠獲得比企業本身更高的評級，繼而獲得更低的融資成本，這意味著，即使是長租公寓的初創企業，借助REITs，在融資成本上也能夠與信用評級較高的央國企站在同一水平線上。

其次，與傳統融資相比，資產證券化融資對發起人的信息披露要求不高，只是針對資產，而非企業。這意味著，企業無需披露自身的財務狀況、經營成果，以及重要項目、客戶、投資方等，降低了信息披露帶來的風險、成本和潛在的損失。

第三，資產證券化能夠實現資產的“出表”，簡單講就是將資產出售，不在資產負債表上出現，這有利于降低企業的資產負債率以及提升資產回報率。例如，目前已上市的5單保租房REITs的底層資產均實現了“出表”。

最后，在成功發行REITs以后，企業可以通過擴募的方式，向資產池中注入更多優質資產，繼而實現資金的退出。站在企業的角度上，這也正是前述中提到的雅詩閣借助雅詩閣公寓信托為資金提供退出通道。

回歸到長租公寓企業的輕資產戰略上，在未來REITs大概率將擴展到長租公寓領域的背景下，金融屬性的重要性不言而喻。換個角度講，品牌輸出與管理輸出的價值，不僅僅體現在經營規模的快速擴張以及對于品牌知名度的提升上，借此也能夠不斷提升自身的項目決策能力、運營管理能力，繼而反哺重資產的自持項目，為發行REITs構建堅實“底座”。

更為重要的是，隨著人工智能等新興技術發展的日新月異，擁有一定經營規模的長租公寓企業還可以借助大數據分析，不斷夯實運營能力。因此，未來輕資產戰略的“底座”，遠不止“凱德模式”的“不動產+金融”，而是“科技+不動產+金融”。