文｜首條財經 張珂

編輯｜李莉

“樟腦大王+面膜大王”，青松股份曾擁有令人羨慕的一手好牌。

遙想2019年、2020年，這家全球最大的樟腦供應商分兩次將諾斯貝爾化妝品公司（下稱“諾斯貝爾”）納入麾下，雙主業組合一度讓市場充滿遐想，股價在2020年11月觸及上市以來高點27.29元。

遺憾的是，投資者還是錯付了：2021年-2023年青松股份營收三連降，凈利累虧超17億元，盡管2024年一季度凈利延續了增勢，但依然為虧損狀態。

受累于此，企業股價承壓，截至2024年5月7日收于4.23元，較高點累縮超八成。股績雙殺，不免讓人懷疑轉型戰略是否精準？上述并購押注是否一場豪賭？

1 雙輪變單輪，整體競爭力提升多少？

業績是說話的資本。

2023年，青松股份營收19.69億元，同比下滑32.49%；歸母凈利-6834萬元，同比增長90.79%。

對于營收下滑，企業解釋稱，2022年末完成松節油深加工業務剝離，報告期內主營業務結構同比發生重大變化，從化妝品制造、松節油深加工兩大業務板塊變成化妝品單一業務，主要收入利潤集中于化妝品業務；而國內化妝品業整體消費逐步恢復，但受宏觀經濟及行業環境等影響，部分客戶的面膜和護膚品訂單需求仍待復蘇，海外市場對濕巾產品需求進一步減弱，濕巾出口訂單同比有較大幅下滑。

2023年，公司化妝品營收19.69億元，同比減少5.72%，比重100%。而2022年時占比71.63%，另外28.37%是林產化學品，營收8.28億元。

2022年10月31日公告中，青松股份曾表示“為集中發展化妝品等消費相關業務，優化公司資產質量和資源配置，提升公司整體競爭力”而剝離松節油深加工業務。

專注專業不是壞事。可起碼從上述業績看，化妝品業務并沒想象的那么能打，有多如愿提升整體競爭力呢？

細分化妝品業務，包括面膜、護膚品以及濕巾三大品類。全資子公司諾斯貝爾為經營主體，是中國本土規模最大的綜合性化妝品生產企業之一，也是全球四大化妝品ODM企業之一。

簡言之，就是代工，為下游品牌商提供從創意到產品、設計與制造等全案服務，客戶包括聯合利華、寶潔、絲芙蘭、屈臣氏、上海家化、自然堂等國內外200多個知名品牌。

不過即使坐擁眾多客戶，青松股份在產業鏈中的議價力并不高，還受品牌方的景氣度影響。據青眼《2023年中國化妝品年鑒》，2023年國內美妝市場規模7972億元，同比增長5.2%，2022年為7576億，同比增長10.46%。增速放緩，上游需求自然隨之波動。

2023年，青松股份面膜系列營收同比減少9.22%至8億元、毛利率10.94%；濕巾系列同比減少20.8%至3.08億元，毛利率14.18%；護膚系列毛利率10.87%。綜合毛利率雖提升7.13個百分點至12.05%，但據新浪財經，下游品牌商毛利率大多集中在60%-80%，兩相對比，足以凸顯出上游代工企業盈利能力的羸弱，2023年青松股份凈利率為-3.5%。

即便2024年第一季歸母凈利同比大增87.48%，仍虧損600萬元，且營收同比減少4.26%至3.801億元。

從行業視角看，據Gangtise投研數據，2024Q1中國化妝品市場規模同比基本持平，線上銷售略有增長，線下銷售因品牌自主收縮及大眾消費習慣改變而出現下滑。

簡言之，2023年雖被視為化妝品復蘇一年，可市場仍然乍暖還寒，作為上游代工的青松股份甘苦自知。

2 產能利用率連滑，業績“變臉”為哪般

所謂一葉知秋。4月12日，青松股份公告稱，受宏觀經濟、行業環境等因素影響，2021年以來公司化妝品業務訂單增長不及預期，前期新增產能短期未得釋放，導致化妝品ODM業務產能利用率較低，短期大規模擴產需求放緩。因此董事會對諾斯貝爾148畝土地項目進行充分討論，認為在化妝品業未全面復蘇的背景下，終止項目建設，并與政府部門協商有償收回土地使用權，有利降低生產經營成本、減輕資金壓力。

追根溯源，時間還要回到2019年2月28日，彼時青松股份先斥資24.3億元收購諾斯貝爾90%股份，次年又追加4.3億元將剩余股份梭哈。

交易時，諾斯貝爾承諾2018年至2020年將實現扣非歸母凈利合計不低于7.28億元。最終累計實現7.4億、超額達標，2020年化妝品代工業務為青松股份貢獻超60%收入。

大好形勢刺激了青松的擴張雄心。企業在2021年7月公告稱，為推動化妝品業務產業布局，諾斯貝爾與中山市南頭鎮人民政府簽署《南頭鎮工業項目投資協議書》，約定后者將一塊總面積98858.7平方米工業用地土地使用權通過公開出讓以有償、有期限的方式提供至諾斯貝爾參與競拍，用于建設集生產車間、辦公及研發大樓、智能倉儲、員工生活中心于一體的大型產業園區。諾斯貝爾則承諾項目固定資產投資不低于9億元，達產后年產值18億元，年稅收9000萬元。

2021年11月，諾斯貝爾如愿競得上述地塊，成交總價1.14億元。據青松股份透露，截至2023年底，148畝土地項目已完成土地平整，完成12000平方米基礎樁工程，累計建設投入約1335萬元。

遺憾的是，計劃趕不上變化。也是2021年，剛完成對賭的諾斯貝爾業績突然“變臉”，營收25.09億元，同比下滑6.05%，營業利潤-6632.05萬元，同比下滑119.89%，毛利同比下滑11.92%至10.44%，歸屬于諾斯貝爾所有者權益的利潤-5489.56萬元，疊加對該筆收購計提的9.13億元商譽減值準備，使青松股份總營收同比減少4.44%至36.93億元，歸母凈利減少297.85%至-9.117億元。

2022年，諾斯貝爾持續業績下滑，營收同比減少17.17%至20.78億元，營業利潤減少316.09%至-2.76億元，毛利率減少6.05個百分點至3.49%，歸屬于諾斯貝爾所有者權益的凈利-2.3億元。

再加上對商譽賬面價值清零，再次計提4.53億元商譽減值準備，2022年青松股份營收同比減少21.01%至29.17億元，歸母凈利增長18.56%至-7.42億元。

也就是說，自完成對賭后，公司就從未盈利、營收連降、兩年累計減值13.66億元，產能利用率自然好不到哪去。2021-2023年，面膜系列產能利用率分別為38.54%、32.14%和28.74%，護膚品系列產能利用率為38.04%、28.34%和29.70%，濕巾系列產能利用率為36.24%、18.69%和 12.15%。

如此低利用率，上述終止就在情理中。而甩掉商譽包袱后，青松股份2023年依然沒有實現盈利。本想大展拳腳，卻落得一地雞毛。雖有市場疲軟、消費不及預期等外因，可兜兜轉轉5年化妝品轉型，自身又錯付誤判多少？一番折騰反復后，企業耗費多少財力精力、錯失多少其他業務機遇呢？

3 樟腦大王轉型往事

問題來了，青松股份為啥要跨界化妝品？

公開資料顯示，青松股份成立于2001年，曾是一家化學原料及化學制品制造企業，主要產品包括合成樟腦、合成樟腦中間產品和副產品、冰片等，主要以松節油為原料，2010年登陸創業板，持續深耕松節油深加工領域，據中國證券報2018年消息，彼時青松股份是全球最大的合成樟腦生產企業，國內產能占比超80%，全球占比超50%。

但繁華榮耀的背后往往藏著波濤洶涌。2016年9月，曾成功操盤跨境通、收購環球易購的楊建新盯上青松股份，之后通過不斷豪買躋身實控人。

2018年9月14日，青松股份以“優化和提升公司現有的業務結構和盈利能力，降低公司單一業務的經營風險”為由擬收購諾斯貝爾，得益后者諸多光環，公司股價震蕩上行。2019年12月，楊建新繼續資本運作，與其一致行動人轉讓廣佳匯100%股權，表決權降至12.66%，自此青松股份變為無實控人制公司。

2020年1月17日-2月6日，楊建新減持公司3.2%股份，直接持股比降至4.42%。到了2023年報時，公司股東數量及持股情況列示股東中，已沒有楊建新身影。

回頭看，一定意義上說，青松股份、諾斯貝爾只是楊建新獲利的手段，但對諾斯貝爾創始人林世達卻是一個機遇。在青松股份收購諾斯貝爾90%后，香港諾斯貝爾作為后者原控股股東獲得股份對價，取得青松股份9.17%股權成為第二大股東，林世達也擁有了董事席位。

2020年10月，青松股份公告稱，擬向董事林世達非公開發行股票7191.01萬股至1.01億股，募資金額3.2億元至4.5億元，用于補充營運資金并償還部分銀行貸款，發行完成后，林世達將直接持有上市公司12.22%至16.37%股份，成為第一大股東，并于其一致行動人香港諾斯貝爾合計持有青松股份20.27%至24.04%股份，成為實控人。

2021年7月，歷任諾斯貝爾董事、副總經理的范展華接棒成為青松股份董事及副總裁。盡管企業于2023年5月終止了前述定增方案，但接二連三的動作，也最終奠定了青松持續押寶化妝品、決絕剝離松節油深加工的基礎。

4 吃出專業性、特色度，蛻變大年？

當然，戰略專注、業務聚焦也是產業趨勢。客觀而言，在化妝品專業性打磨上，青松股份不缺努力。

以2023年為例，通過定期拜訪、高層互訪等方式，公司加強了與品牌客戶的戰略協同、深度合作。繼續加快數字化工廠建設，對生產線進行自動化升級改造，持續提升企業的管理水平和效率，降低生產成本、提質增效。2023年12月，子公司諾斯貝爾中央工廠被納入“中山市制造業企業數字化智能化示范工廠擬培育名單”。

著力提升精細化管理水平，利用規模優勢進一步降低采購成本。據choice數據，2020年-2023年，青松股份銷售費為5181萬元、5896萬元、4468萬元、4714萬元，管理費為1.909億元、1.851億元、1.968億元、1.565億元，營業成本為28.73億元、32.13元、27.52億元、17.32億元。得益于松節油深加工業務的出表，2023年研發費同比減少43.02%至6940萬元。

多項費用支出的減少，為企業騰出一定利潤空間，2023年及2024一季度盈利水平持續改善。

近日，信達證券發布研報指出，青松股份已成功剝離化工業務，將發展核心轉移到諾斯貝爾化妝品代工業務。隨著客戶量增加和下游需求回暖，公司收入有望實現增長、利潤率恢復速度也將加快。但也提醒投資者注意潛在風險，包括化妝品原料成本大幅上升，以及國內消費市場的持續疲軟等。

還是那句話，縮水降本只是權益之計，增利不增收畢竟難常持續。要想打破轉型藩籬、如愿提升整體競爭力、黏住用戶市場突破，最終都要回歸產品本身。需在主業精進、產品差異化上多下功夫，背后“技術先行”理念至關重要，持續高質量的研發投入、產業鏈完善、特色創新、市場戰略前瞻，一個不能少。

化妝品市場足夠大，貴在吃精吃透、吃出專業性特色度，如能在此方向上持續押寶“豪賭”，青松股份躋身“國際一流的化妝品制造服務商”或許并不遙遠。

都說下墜越多、反彈力越大，剝離清商譽包袱、營收三年連降、凈利三年連虧后，2024，會是青松股份的蛻變大年么。