文|貝多財(cái)經(jīng)
近日，參花實(shí)業(yè)控股有限公司(下稱“參花實(shí)業(yè)”)在港交所遞交上市申請(qǐng)，中泰國(guó)際為其獨(dú)家保薦人。貝多財(cái)經(jīng)了解到，這已是其第三次沖擊港股上市，該公司此前曾于2020年6月和2021年3月兩度遞表，但均以“失效”告終。
招股書(shū)顯示，參花實(shí)業(yè)為一家位于中國(guó)河北的專用粉產(chǎn)品領(lǐng)先制造商。該公司的前身固安縣大地面粉加工有限公司成立于2002年，以“參花”品牌銷(xiāo)售通用粉、專用粉兩類面粉產(chǎn)品，以及面粉的副產(chǎn)品已有20余年歷史。
時(shí)隔兩年再度遞表，參花實(shí)業(yè)有何新故事可講？其招股書(shū)背后又反映了哪些可能阻礙其上市的隱憂？
一、面粉大戶，熱處理構(gòu)建競(jìng)爭(zhēng)壁壘
根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，由于不同行業(yè)因應(yīng)獨(dú)特要求而進(jìn)行多種應(yīng)用，導(dǎo)致對(duì)專用粉的需求不斷增加，專用粉的產(chǎn)量預(yù)期將以高于整體行業(yè)的速度增長(zhǎng)，占2028年整體面粉產(chǎn)量的約40.6%，預(yù)計(jì)2023年至2028年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為2.8%。
其中，專用粉的升級(jí)款——熱處理面粉可取代高端專用面粉混合物中使用的添加劑，例如改性淀粉。熱處理專用粉以其能夠消除面粉產(chǎn)品的微生物污染，延長(zhǎng)保鮮期、提高面粉產(chǎn)品的吸水性能等特質(zhì)，愈發(fā)受到市場(chǎng)重視。
就產(chǎn)量而言，熱處理面粉的市場(chǎng)規(guī)模由2019年的1.35萬(wàn)噸增加至2023年的1.54萬(wàn)噸，期內(nèi)復(fù)合年增長(zhǎng)率為3.4%。預(yù)期該產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)模于2028年將達(dá)到1.93萬(wàn)噸，2023年至2028年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為4.6%。
但由于生產(chǎn)設(shè)備的高購(gòu)置成本，以及技術(shù)知識(shí)等進(jìn)入壁壘，面粉熱處理在國(guó)內(nèi)并未廣泛使用。參花實(shí)業(yè)則是國(guó)內(nèi)少有的熱處理面粉生產(chǎn)商，該公司于2021年首度推出熱處理專用粉產(chǎn)品，并與中國(guó)農(nóng)業(yè)科學(xué)院合作研究相關(guān)產(chǎn)品的品質(zhì)特性。
在參花實(shí)業(yè)目前生產(chǎn)并銷(xiāo)售多種的面粉產(chǎn)品組合中，包括超110種專門(mén)用作制作面包、油酥點(diǎn)心、面條、水餃及蛋糕等特定食品的普通專用粉產(chǎn)品，超10種熱處理專用粉產(chǎn)品，及適合制作多種食品的4種通用粉產(chǎn)品。
此外，參花實(shí)業(yè)計(jì)劃同時(shí)開(kāi)發(fā)可用于生產(chǎn)或制備松餅、泡芙、華夫餅、炸雞、餃子及冷面的熱處理專用粉新產(chǎn)品。參花實(shí)業(yè)表示，該等投入將幫助該公司把熱處理專用粉產(chǎn)品的生產(chǎn)和供應(yīng)提升到一個(gè)新的水平。
據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，就專用粉銷(xiāo)量而言，參花實(shí)業(yè)2023年于河北排名第三，市場(chǎng)占有率約為3.7%，并獲農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國(guó)家重點(diǎn)龍頭企業(yè)及河北農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化重點(diǎn)企業(yè)稱號(hào)；按熱處理面粉產(chǎn)量計(jì)，參花實(shí)業(yè)在中國(guó)排名第二，市場(chǎng)份額約為29.7%。
二、收入穩(wěn)增，與達(dá)利集團(tuán)合作多年
2021年、2022年和2023年，參花實(shí)業(yè)的營(yíng)業(yè)收入分別為5億元、4.69億元和5.44億元，其中來(lái)自銷(xiāo)售面粉產(chǎn)品的收入分別為4.34億元、4.07億元和4.65億元，分別占總收入的約86.8%、86.8%和85.5%。
對(duì)面粉產(chǎn)品進(jìn)行進(jìn)一步劃分可知，普通專用粉目前仍是參花實(shí)業(yè)的主要收入來(lái)源。該項(xiàng)品類報(bào)告期內(nèi)分別實(shí)現(xiàn)收入3.20億元、2.62億元和3.18億元，占總收入的比例分別為64.1%、55.9%和58.4%。
與此同時(shí)，參花實(shí)業(yè)的熱處理專用粉自2021年投入商業(yè)化以來(lái)，也取得了不錯(cuò)的市場(chǎng)反響，收入規(guī)模由2021年的9697.0萬(wàn)元一路上升至2023年的1.42億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率約為21.0%，第二增長(zhǎng)曲線雛形初顯。
但需要指出的是，參花實(shí)業(yè)的銷(xiāo)售對(duì)象主要為B端企業(yè)，并不直接面向C端銷(xiāo)售。報(bào)告期內(nèi)，該公司向食品加工商及批發(fā)商銷(xiāo)售產(chǎn)生的收入分別為4.21億元、4.27億元和5.25億元，分別占總收入的84.2%、91.1%和96.5%，占比逐年集中。
不僅如此，參花實(shí)業(yè)在招股書(shū)中透露，其不會(huì)與客戶建立任何長(zhǎng)期銷(xiāo)售協(xié)議，僅通過(guò)短期框架協(xié)議，以及單獨(dú)采購(gòu)訂單進(jìn)行合作。2021年、2022年和2023年，該公司的客戶數(shù)量分別為298名、114名和92名，出現(xiàn)明顯減少。
專精to B端業(yè)務(wù)，也使得參花實(shí)業(yè)的整體業(yè)績(jī)受制于與大客戶之間的交易。報(bào)告期內(nèi)該公司來(lái)自前五大客戶的銷(xiāo)售額分別為2.43億元、2.89億元和3.44億元，占總收入的48.6%、61.7%和63.2%，其中第一大客戶貢獻(xiàn)的收入占比分別為27.0%、22.0%和19.0%。
而參花實(shí)業(yè)的前五大客戶之一，便是國(guó)內(nèi)烘焙食品、零食及即飲飲品公司達(dá)利集團(tuán)（03799.HK），二者于2012年便開(kāi)始通力合作。不過(guò)，參花實(shí)業(yè)向達(dá)利集團(tuán)的銷(xiāo)售額正持續(xù)下跌，由2021年的1.35億元降至2023年的6441.9萬(wàn)元。
三、毛利不振，募資補(bǔ)流箭在弦上
需要指出的是，雖然參花實(shí)業(yè)是業(yè)內(nèi)熱處理面粉技術(shù)的先行者，但該公司長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)所得的效益并不算顯著，2021年至2023年的毛利為5043.0萬(wàn)元、6229.0萬(wàn)元和6876.9萬(wàn)元，毛利率分別為10.1%、13.3%和12.6%。
往前追溯可知，參花實(shí)業(yè)2018年至2020年的毛利表現(xiàn)更為有限，一度低于10%。毛利率的增長(zhǎng)，主要?dú)w功于毛利水平較高的熱處理專用粉產(chǎn)品的推出，但在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，以小麥為代表的原材料價(jià)格與存貨狀態(tài)都將對(duì)其毛利產(chǎn)生影響。
報(bào)告期同期，參花實(shí)業(yè)的除稅前利潤(rùn)分別為3222.9萬(wàn)元、4545.9萬(wàn)元和4079.7萬(wàn)元；權(quán)益股東應(yīng)占年內(nèi)溢利分別為3205.4萬(wàn)元、4525.6萬(wàn)元和4049.7萬(wàn)元；純利率分別為6.4%、9.7%和7.4%，亦處在較低水平。
參花實(shí)業(yè)在招股書(shū)中稱，此次上市募資主要是為購(gòu)買(mǎi)和開(kāi)發(fā)配套生產(chǎn)設(shè)施，配置全新的生產(chǎn)線，完善熱處理能力，以提升該公司的生產(chǎn)能力和整體產(chǎn)能，豐富產(chǎn)品品類，擴(kuò)大銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)一步開(kāi)發(fā)“參花”品牌。
但據(jù)招股書(shū)披露，參花實(shí)業(yè)報(bào)告期內(nèi)的小麥加工產(chǎn)能利用率分別約為76.6%、76.9%和75.9%；熱處理產(chǎn)能利用率分別為78.6%、78.5%和81.8%。就這個(gè)維度而言，該公司的產(chǎn)能利用率并未存在不足情況，但仍要堅(jiān)持?jǐn)U產(chǎn)。
為何參花實(shí)業(yè)急于上市？答案或許藏在該公司的資產(chǎn)質(zhì)量中。參花實(shí)業(yè)2023年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈額為-1.25億元，雖較2022年同期的-1.61億元收窄21.9%，但已連續(xù)兩年為負(fù)數(shù)。
不僅如此，參花實(shí)業(yè)2021年至2023年的銀行及其他貸款分別為2.89億元、4.73億元和6億元，資產(chǎn)負(fù)債比率分別為104.9%、147.5%和166.0%，且2021年末還錄得了260萬(wàn)元的凈流動(dòng)負(fù)債。
就這個(gè)維度而言，參花實(shí)業(yè)上市的剛需很大程度上在于募資補(bǔ)流。