文 | 子彈財經 孟祥娜
編輯 | 胡芳潔
近日，泰德醫藥再次在港交所遞交招股書，計劃在香港主板上市。早在2024年5月31日，泰德醫藥曾在港交所遞交過招股書，但最終以“失效”告終。
根據弗若斯特沙利文資料，按照2023年銷售收入，泰德醫藥是全球第三大專注于多肽的合約研究、開發及生產機構（CRDMO）。
但光環背后，泰德醫藥卻不能高枕無憂。公司雖在細分賽道位列全球第三，但市場份額并不高。據招股書，以多肽為核心的全球CRDMO市場前兩大參與者各占23.8%的市場份額，而其余市場則較為分散，2023年前三至六名參與者各自僅占約1%的市場份額。
近年來，胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）類藥物，因在血糖調節、胃腸功能以及體重控制等方面的功效，成為全球最受關注的“減肥神藥”，市場前景廣闊，泰德醫藥的管線涉及GLP-1藥物開發領域。但2021年至2023年，公司的凈利潤卻逐年下滑，直到2024年上半年才有所好轉。
在全球多肽CRDMO服務市場規模增長的情況下，泰德醫藥凈利潤為何連續兩年下滑？半年內兩次遞表港交所，泰德醫藥為何著急上市？
01 核心子公司曾被高價收購，又被低價賣回
泰德醫藥成立至今僅有四年時間，公司設立的初衷，就是為了收購中肽生化。
圖 / 泰德醫藥官網
中肽生化成立于2001年，由泰德醫藥執行董事李湘創辦，曾是國內第一批從事多肽CRDMO的企業。泰德醫藥的控股股東徐琪及李湘的胞妹李湘莉分別于2003年、2005年加入中肽生化。
2015年4月，信邦制藥以20億元的交易估值，獲得了中肽生化100%股權，而中肽生化在購買日的可辨別凈資產的公允價值為2.91億元，增值率高達727%。
與此同時，中肽生化董事長李湘、總經理徐琪還進入信邦制藥的董事會，分別擔任信邦制藥副董事長、董事兼副總經理職務。
而高溢價收購中肽生化，卻為信邦制藥埋下了雷。彼時，中肽生化承諾，2015年至2017年實現扣非歸母凈利潤三年累計不低于3.26億元。此后，中肽生化如期完成了業績承諾，2015年至2017年，中肽生化扣非凈利潤分別為8253.06萬元、1.24億元、1.25億元，完成率為101.7%。
但對賭期過后，中肽生化開始業績大變臉。2018年，公司僅實現凈利潤6031萬元，同比下滑52%。信邦制藥因此計提商譽減值15.37億元，歸母凈虧損12.97億元，為上市以來首次虧損。
同時，信邦制藥成立了一家全資子公司康永生物，并將中肽生化運營的診斷業務板塊轉接由康永生物運營。
2020年，信邦制藥以疫情、中肽生化以及康永生物發展存在瓶頸、需要巨額資金在海外建廠或對上市公司業績造成較為負面影響為由，剝離中肽生化及康永生物權益。
同年6月，中肽生化的徐琪及李湘莉共同創立了泰德醫藥以收購中肽生化。最終，泰德醫藥以7.18億元從信邦制藥手里收購了中肽生化的全部股權。同時，徐琪辭去信邦制藥副總經理職務，李湘辭去公司副董事長、董事職務。
這一買一賣之間，中肽生化估值縮水12億元。
那么，在這次交易中，中肽生化的原股東獲益多少？離開信邦制藥后，在泰德醫藥的帶領下，中肽生化能否獲得好的發展？這還得從2015年信邦制藥收購中肽生化的交易細則談起。
按照2015年的收購條件，20億元的交易代價中，其中18億元通過信邦制藥向中肽生化的原股東Ucpharm（香港）、琪康國際等9名交易對象以19.43元/股的發行價格購買信邦制藥10293.35萬股股票，并設置了36個月的禁售期；剩余2億元支付現金給中肽生化總經理徐琪持股的森海醫藥、嘉興康德。
圖 / 泰德醫藥招股書
這筆交易完成后，徐琪、李湘兩人持股的UCPharm持有信邦制藥5.63%股份，徐琪控股的Healthy Angel持有1.02%、琪康國際持有3.74%，李湘莉控股的杭州海東清持有1.60%，中肽生化的三名雇員工持有的超鴻企業持股0.38%及現任泰德醫藥執行董事兼首席商務官Cheng Tao控股的北京英特泰克持有0.05%。
圖 / 泰德醫藥招股書
然而，截至招股書披露日，僅有UCPharm仍持有信邦制藥0.99%股權，前中肽生化股東均不再持股信邦制藥。也就是，中肽生化的原股東已經對信邦制藥進行了清倉式減持。
「子彈財經」根據信邦制藥公告不完全統計，中肽生化原股東通過減持信邦制藥股票至少套現2.97億元。
其中，2020年至2021年，李湘莉通過控股的杭州海東清減持信邦制藥套現1.7億元，徐琪通過琪康國際減持套現6814.77萬元，李湘及徐琪分別持股的UCPharm減持套現5677.5萬元。
不過，根據中肽生化的原股東持股比例可以看到，減持情況僅是信邦制藥部分披露，實際減持套現的金額要多于這個數值。
但不到10元/股的減持價格，較當初19.43元/股的定增發行價格縮水了不少。中肽生化的原股東的套現金額要遠低于當初18億元的定增價格。也就是說，信邦制藥收購中肽生化的20億元股權轉讓對價，到中肽生化的原股東手里已大幅縮水。
兜兜轉轉后，中肽生化回到了原股東設立的泰德醫藥手中。
02 現董事長曾因關聯交易被起訴，A輪融資存對賭協議
中肽生化回歸后，中肽生化的創始人、董事長李湘不再持有泰德醫藥股份，而是僅在公司任職。泰德醫藥董事長由徐琪擔任。
據了解，李湘是美國國籍，在制藥及生物技術行業擁有30年經驗。目前，他在泰德醫藥僅擔執行董事一職，負責監督研發活動、戰略規劃及運營管理。
截至最后實際可行日期，徐琪及李湘的姐姐李湘莉互為一致行動人，兩人控制泰德醫藥已發行股本總額約76.42%的投票權。徐琪擔任泰德醫藥董事長、執行董事兼首席執行官，負責監督整體業務戰略及運營管理。李湘莉擔任公司執行董事，負責董事會整體事務。
公開資料顯示，李湘莉1995年畢業于河南廣播電視大學，主修機械加工技術，加入公司之前，曾任職于安陽師范學院負責教學管理。也就是說，她沒有研發方面的經驗，但她目前擔任中肽生化的副總裁，負責研發、生產及質量合規管理事務。
中肽生化創始人李湘為何退居二線，李湘莉、李湘兩人是否共同負責泰德醫藥德研發管理事務？「子彈財經」向其發送了采訪提綱，但截至發稿，尚未回復。
值得注意的是，泰德醫藥董事長徐琪曾涉一起訴訟案。招股書顯示，2010年2月，徐琪與李湘成立了江蘇戴格諾思生物技術有限公司（以下簡稱：戴格諾思生物技術）。
2010年至2012年，為利用中肽生化的現有體外診斷試劑技術，戴格諾思生物技術與中肽生化或其全資附屬公司杭州淳泰簽訂了多項技術轉讓或授權協議，并分別向中肽生化及杭州淳泰支付技術開發費用或許可費用分別為150萬元、460萬元。
2013年4月，因考慮到戴格諾思生物技術的經營困難，徐琪將戴格諾思生物技術的全部股權無償轉讓給了兩名獨立第三方。
但是2015年、2018年，獨立第三方控制的戴格諾思生物技術對徐琪、中肽生化及杭州淳泰提起訴訟，聲稱相關技術并未轉讓給予戴格諾思生物技術，徐琪利用關聯交易侵犯戴格諾思生物技術權益，要求徐琪、中肽生化及杭州淳泰分別索賠150萬元、460萬元。
圖 / 泰德醫藥招股書
最終，徐琪、中肽生化及杭州淳泰敗訴，并對戴格諾思生物技術進行了賠付。徐琪是否存在惡意、欺詐、不誠實等行為，是否影響其作為泰德醫藥董事及控股股東的合適性？對此，「子彈財經」向其發送了采訪提綱，但截至發稿，尚未回復。
泰德醫藥收回中肽生化后，于2021年獲得4.7億元的A輪融資，公司估值超26億元。
圖 / 泰德醫藥招股書
但此次融資，雙方簽訂了對賭協議，若公司在2026年底未完成上市，則有贖回風險，在本金的基礎上還需要加8%的利息。
03 踩中“減肥藥”風口，凈利潤連續兩年下滑
縱觀近年來泰德醫藥的發展，業績表現并不穩定。
據招股書，泰德醫藥的業務涵蓋CRO（多肽新化學分子實體發現合成）、CDMO（多肽開發及商業化生產）服務等，貫穿了藥物開發的全周期。
2021至2023年、2024年上半年（以下簡稱“報告期”），泰德醫藥營收分別為2.82億元、3.51億元、3.37億元、1.97億元，多肽CRDMO服務為泰德醫藥貢獻了97.6%、99.6%、99.9%及99.9%的收入。
據弗若斯特沙利文的統計，按銷售收入計，全球多肽類藥物的銷售規模從2018年的607億美元增長至2023年的895億美元，預計2032年將增長至2612億美元。
在管線布局上，截至2024年6月底，泰德醫藥正在進行的CRO項目有1046個，CDMO項目有332個，其中有13個CDMO項目處于商業化階段，而其管線主要包括針對糖尿病、胃腸道疾病及腫瘤等適應癥的仿制多肽API（活性藥物成分）產品。
當前，GLP-1已經成為全球多肽類藥物市場快速增長的主要驅動力。2023年，GLP-1藥品占全球多肽類藥物市場的份額為43.5%，預計2032年將進一步增長至49.7%。
泰德醫藥也在開發GLP-1相關產品。截至最后實際可行日期（2024年11月18日），泰德醫藥正在進行9個NCE GLP-1分子項目，用以開發口服、注射GLP-1分子產品。
但在全球多肽CRDMO服務市場規模增長的情況下，2021年至2023年，公司凈利潤卻逐年下滑，2022年、2023年分別同比下滑33%、9%，且2023年公司營收也出現下滑。
泰德醫藥在招股書中指出，公司2023年收入下滑，是由于每名客戶平均收入由2022年的52.8萬元，減少至2023年的47.4萬元，客單平均收入下降10.4%，源于三名主要客戶由于自身多肽藥物開發資源、計劃及周期的變化而大幅減少服務需求。
在產業鏈下游GLP-1等多肽產品需求旺盛，同時巨頭企業也在紛紛布局多肽產業鏈的背景下，營收規模較小、對少數大客戶依賴更為顯著的泰德醫藥，抗風險能力無疑弱了不少。
好在2024年上半年，公司業績有所好轉，營收1.97億元，同比增長21%，凈利潤5056.7萬元，同比增長110%。
這主要是一名美國及一名中國客戶的貢獻。2024年上半年，中國市場收入為5662.4萬元，同比增長45.53%，美國市場收入1.22億元，同比增長166.03%。
從地區來看，海外市場是公司的主要營收來源，報告期內，公司的海外營收分別為1.97億元、2.49億元、2.6億元、1.4億元，占比70%、71%、78%、71%。
由于海外占比較大，泰德醫藥在招股書中表示，地緣政治關系、國際貿易及其他緊張局勢的變化可能會影響公司的業務運營。
公司的大部分收入來自旗下美國公司，但公司的大部分產能及設施位于中國。近年來，中美貿易摩擦增加，若美國對中國進口的產品采取關稅，客戶需要支付更高的費用，公司的競爭力可能會減弱。
圖 / 泰德醫藥招股書
為防范這方面的風險，此次IPO，泰德醫藥部分募集資金不僅用于擴張現有國內錢塘園區產能，也用來擴建美國羅克林園區的多肽產能。
據招股書，公司將于2025年上半年完成羅克林園區建設，預計增加100至300千克產能。目前，錢塘園區擁有19條20升至1000升的多肽合成生產線以及16條純化生產線，預計于2025年年底前在錢塘園區新增500千克產能。
雖然產能將得到擴充，但與巨頭相比仍存在較大差距。
據了解，藥明康德已于今年1月完成了在常州和泰興兩個生產基地多肽生產車間產能擴建項目，多肽固相合成反應釜體積增至32000L（約合32噸）。據諾泰生物披露的信息，預計2024年底和2025年上半年將完成兩個多肽車間的建設，共增加產能10噸/年。
后續產能的擴張，能否給公司帶來業績增長，半年兩次遞表后，泰德醫藥能否叩開港交所的大門，「子彈財經」將長期關注。