文｜氨基觀察
如何才能賺取超額收益？私募機構的常規路徑是，投資有潛力的企業，等待玫瑰的綻放。
隨著外部環境的不斷變化，賺錢的路徑似乎變得多了起來。在海外，有私募基金希望反其道而行之：
解散biotech，回收“困”在失敗公司中的資本，從而賺取超額收益。
日前，Alis Biosciences就喊出了這一口號。
在Alis看來，部分在管線臨床或監管環節受挫的biotech，賬上可能還有不菲的現金，極端情況下市值可能會低于現金。這對于股東來說，顯然不是一個好現象。
核心在于，這些biotech通常沒有相應的增長或近期臨床開發成功的前景，也并無有效、及時的機制能將賬上現金返還給股東。這導致這部分資金被“困”在資產負債表中。
如果能夠有效地回收這些“冗余資本”，就有了讓資本市場生態系統進一步良性循環的可能。因為這些資金，還可以繼續被投入到新成立的biotch身上。屆時，或許能夠創造新的價值。
也正因此，Alis信心滿滿，希望在幫助biotech解散的路上大干一場。
雖然Alis能否成功還不得而知，但如何“盤活”困境中的biotech資產，不僅是海外市場，也是國內必須要關注的一個問題。
/ 01 / 釋放冗余的300億美金
Alis之所以提出這樣一個與眾不同的構思，核心背景在于，“經歷過臨床、監管或商業挫折”的失敗者，處境極為特殊。
市值較小、現金儲備也不多，再融資困難，股東通常不希望再給予資金支持，因此這些失敗者推動其他管線的資源極其有限，前途黯淡。
對于管理層來說，最好的歸宿可能是賣殼，也就是尋找未上市公司合并，這并不是什么新鮮事，操作起來難度也不大。
然而，眼下的問題在于，美股陷入困境的biotech數量眾多，而希望借殼上市的資產又沒有那么多，通過反向并購退出的機會著實有限。另外，即便有賣殼意向也不一定能成功，反向收購可能會大幅稀釋存量股東的價值，引發存量股東的博弈。
當然，股東之間，也會存在無法完全統一意見的情況。
對于部分股東來說，可能傾向于解散公司，然后把公司的賬上現金分配。但這意味著，biotech的“管線資產”將會徹底打水漂，顯然不能得到所有投資人的認可。RA資本管理公司的創始人Peter Kolchinsky博士就曾評價這種方式：相當耗時。
本身能做的動作不多，并且處處受限，導致這類公司有可能在尋找出路中“耗盡價值”，破產倒閉。在美股市場，這樣的企業可能并不少見。
根據Alis所說，目前全球大約有300家這樣的企業，市值從500萬美元到1億美元不等。盡管這些企業潛力不高，但是資產的“累積效應”還是非常驚人的。
Alis統計，這些公司的現金儲備從1000萬美元到4億美元不等，累積超過300億美元。如果300億美元在博弈中消失，顯然是整個行業的損失。
也因此，Alis提出了“解放”冗余資產的想法。
/ 02 / 可以提供的三個選擇
Alis的思路相當直截了當，其作為第三方評估者介入，用最短的時間內評估資產價值，避免不同主體之間互撕，最后一起確定未來的操作：
如何將資本返還給股東，同時允許利益相關者在看到潛力的情況下，進一步開發剩余的科學和知識產權。
為了實現這一目標，Alis提出了一種路徑、三個選擇的方案。
這種路徑就是，Alis將上市公司私有化，每家退市公司的現金和知識產權將存放在由AIS管理的各個特殊目的公司（"SPV"）中。
完成這一步驟后，Alis將推動現金返還和知識產權出售工作，共有三個選擇：
第一種，SPV中的大部分未承諾現金返還給股東（例如97%），然后出售給對SPV管線資產仍抱有期望的買家。在這一模式下，知識產權的潛在收益分為兩部分：一是直接出售的收益，二是Alis將保留少量SPV股份，這些股份未來可能會增值。
第二種選擇類似于破產，將絕大多數未承諾的現金返還給股東（例如95%），僅留下足夠的資金來管理公司的結構性清算，然后Alis保留與此公司相關的知識產權。
不論是第一種還是第二種，股東都能分到大部分資金，且"IP"價值都不會完全消失。如果Alis自己能夠上市，將提供更有價值的第三種模式：
在SPV中留下足夠的現金（例如40%的現金余額），為進一步的臨床項目提供資金，剩余的60%現金與股權一起立即返還給股東。
相比之下，第三種模式雖然短期內獲得的回報可能低于前兩者，但未來的潛在價值更大。
這也是Alis所說的，可以為猶豫不決的困境公司，提供解決方案。
/ 03 / 如何盤活“資本廢墟”
不管Alis這番運作的結果如何，其初衷無疑是值得市場肯定的。因為高風險的特點，注定了陷入困境的biotech會持續出現。
不只是美股市場，港股、科創板現在和未來都可能會出現類似公司。
這種情況下，如何更有效的讓這些企業的資產盤活，顯然是全球生物科技產業都值得關注的事情。
事實上，盯上處于困境中biotech的投資機構，不只是Alis。Concentra Bioscience也是一家這樣的機構，核心是收購跌破現金的biotech，然后裁員、關廠、出清等，將公司成功拆解后，將一部分現金補償給股東、管理層，剩下的留給自己作為報酬，并且屢試不爽。
不過，Concentra過于粗暴的方式，也引發了市場的忌憚、不滿。3月份，Concentra希望競購Pliant Therapeutics，但后者采取了“毒丸”策略來轉移收購。
這也反映出一個問題：作為第三方，如何參與biotech資產的盤活，仍然是一件不容易的事情。因為很多企業需要的解決辦法，并不只是一個獨立的第三方介入。
不只是Concentra，Alis自己也曾遭遇過挑戰。
2023年出道的Alis實際上最開始的目標，是給“墮落天使”安上翅膀。所謂的“墮落天使”，指的是管線并未失敗，仍在研發過程中，但市值卻低于現金的公司。
Alis的想法是收購“墮落天使”，并將其大部分現金返還給公司和收購實體的現有股東。但很顯然，Alis的推進并不順利，因此才轉向如今的新策略：幫助已經陷入困境但仍有現金的企業“解散”。
從邏輯上來看，新目標可能更容易實現。因為Alis走的路，依然是一條沒有人走過的路。
這場關于“資本廢墟”的拆解游戲，能否改變生物醫藥創新的邏輯與路線？一切還有待時間的驗證。