文｜財天COVER 豆蔻
編輯 | 李不清
4月18日，“國產AI芯片第一股”寒武紀發布了2024年年報及2025年一季報。其中，2024年實現營業收入11.74億元，同比增長65.56%。2025年第一季度，寒武紀營業收入達11.11億元，同比大增42倍。
而在盈利方面，2024年第四季度，寒武紀也迎來了盈利拐點，實現營業收入9.89億元，同比增長75.51%，歸母凈利潤2.72億元。這也是寒武紀歷史上單季度首次實現盈利，使得寒武紀2024年全年凈虧損收窄至4.52億元。
特別是進入2025年第一季度，寒武紀單季凈利潤為3.56億元，再次創下新高。對比2024年全年虧損4.52億元來看，寒武紀僅今年第一季度的凈利潤，就抵消了去年一年虧損的近8成。
作為“AI芯片第一股”，寒武紀早在2020年7月便登陸科創板，首日市值便突破千億。但據媒體不完全統計，由于持續高昂的研發投入，2016~2024年的8年間，寒武紀已累計虧損54億元左右。
而隨著業績逆轉，一夜之間，眾多投資者又瞄準了寒武紀紛紛下注。財報公布后的第一個交易日，4月21日，寒武紀收漲3.8%至695元/股，總市值達到2901億元。雖然實現盈利后，但截至4月23日收盤，寒武紀市盈率仍高達2203.68倍。
從持續虧損到連續盈利，寒武紀是否發生了結構性變化，盈利態勢又能否持續向好？
01、第一大客戶貢獻8成銷售額
關于扭虧為盈的原因，寒武紀在財報中表示，“公司持續拓展市場，積極助力人工智能應用落地，使得公司收入較上年同期大幅增長，由于營收出現大幅增長，從而使得歸屬于上市公司股東的凈利潤由負轉正”。
而支撐這一業績“逆襲”的，是寒武紀在云端芯片上的想象空間。寒武紀在2024年財報中，揭示了一個關鍵轉折——其營收主要來源，從過去依賴政府項目的智能計算集群業務，轉向了云端芯片產品線。
根據2024年報，寒武紀云端產品線目前包括云端智能芯片及板卡、智能整機。其中，云端智能芯片及板卡是云服務器、數據中心等進行人工智能處理的核心器件，而智能整機則是由其自研云端智能芯片及板卡提供核心計算能力。
反映到財報上，2024年，寒武紀云端產品線呈現出爆發式增長趨勢。在全年11.74億元的營收中，云端智能芯片及板卡業務貢獻11.66億元，占比高達99.3%。這一比例較2023年的13.5%，可以說實現了質的飛躍。
而備受關注的云端智能芯片及板卡業務，又包含哪些芯片？目前來看，寒武紀主要有云端訓練（包括思元290）、云端推理（包括思元100、思元270及思元370）等AI芯片，并在性能上展現了一定競爭力。
光大證券分析認為，在云端智能芯片性能方面，寒武紀、英偉達、華為海思研制的云端芯片產品都已采用7nm（納米）等先進工藝，在性能功耗比上較為接近。
但需要注意的是，撐起了寒武紀訂單增長的客戶集中度很高。
財報顯示，寒武紀2024年前五名客戶銷售額11.11億元，占公司年度銷售總額94.63%。其中，第一大客戶貢獻了9.30億元的銷售額，占年度銷售總額79.15%。不過，寒武紀并未披露第一大客戶是誰。
長江證券在研報中指出，從業務結構看，寒武紀2024年云端智能芯片加速卡銷售額達11.66億元。對比來看，2023年其主要營收來源是智能計算集群系統，判斷其下游主要客戶已由政府轉變為互聯網公司和運營商。
02、智算市場迎來加速度
回望寒武紀的發展軌跡，自2016年創立之始，其便將AI芯片研發作為核心戰略。而到了2024年及2025年第一季度，寒武紀業績終于完成超預期增長，離不開兩個關鍵轉折點。
其一，自2022年行業限制持續加碼，國產芯片研發迎來加速度。其二，受益于DeepSeek-R1發布帶來大模型調用需求增長，阿里、騰訊等大廠，以及聯通、移動等運營商紛紛加大算力資本開支，帶動算力需求高企。
今年2月，阿里一口氣宣布了未來三年投入3800億元的計劃，其在云和AI基礎設施的投入將超過去十年總和。騰訊、字節跳動也紛紛宣布要加強算力基礎建設。
根據IDC的數據估算，中國智能算力市場規模預計于2027年增長到1117.4EFLOPS（衡量計算機算力的超級單位），年復合增長率超過30%。而作為國產芯片市場的大玩家，寒武紀在這輪算力浪潮中，更是直接受益者。
從財報表現來看，寒武紀計劃加大研發投入，優化芯片架構，拓展大模型適配場景。數據顯示，2025年第一季度寒武紀研發費用2.35億元，同比增長38.33%。據媒體不完全統計，上市后寒武紀研發投入累計達58.52億元，處于持續高位。
寒武紀也在提前加大芯片產品的存貨準備，從去年底的17.73億元，升至2025年第一季度末的27.55億元，增逾55.30%；預付款項則同比暴增54%達到9.73億元，創下歷史新高。
基于此，高盛在最新報告中預計，寒武紀2025~2027年營收將以111%的年復合增長率增長，盈利能力有望大幅提升。2025年有望實現盈利，到2030年EBITDA利潤率將提高到26%，接近英偉達、AMD等國際同行水平。
不過，業務高歌猛進背后，寒武紀的財務狀況仍面臨一定壓力。數據顯示，2024年，寒武紀賬上現金19.72億元，同比減少一半。至2025年第一季度，其現金流進一步減少到6.38億元。
對此，高盛也在報告中提示了寒武紀面臨的主要風險因素，包括晶圓供應限制，云端芯片開發不及預期，以及行業競爭可能加劇等風險。