界面新聞記者 | 張曉云
在監管認定信托公司存在履職不到位問題后，與廈門“樓王”帝景苑有關的重慶信托TOT項目又有新進展。但結果和投資者想的不大一樣，這背后是資管產品的損失計算邏輯。
近日，界面新聞獨家獲悉，有重慶信托TOT產品“京潤6號”投資者在產品延期后以重慶信托未盡適當性義務為由提起訴訟，要求支付300萬元本金及收益、資金占用損失等，已獲得生效判決。
一審中，重慶市渝中區人民法院認定重慶信托在推介、銷售京潤6號產品違反了適當性義務，判決重慶信托返還段某300萬投資本金扣除前期支付的投資收益等后折合為260,4345元。
二審中，成渝金融法院認可一審法院認定重慶信托違反適當性義務的結論，但在損失認定上提出了不同意見。法院認為產品清算程序尚未完成，無法計算損失，撤銷一審判決，改判投資者敗訴。
值得注意的是，該案近期入選了重慶高級人民法院發布的重慶法院2024年度商事審判十大典型案例。
重慶高級法院認為，該案裁判對完善違反適當性義務的認定和責任承擔規則提供了有益參考，有利于規范金融機構行為，強化信息披露義務，實現投資者與金融機構合法權益保護的平衡，對金融市場健康有序發展具有深遠意義。
為何在監管、法院接連認定重慶信托存在過錯的前提下，投資者還是輸掉了官司？對此，界面新聞采訪了3位資管產品維權領域的律師。
涉案產品：京潤6號
本案涉案產品為重慶信托的TOT產品——“京潤6號集合資金信托計劃”（下稱“京潤6號”）。
2021年12月，界面新聞獨家報道了該產品出現逾期，該產品總體產品規模為24.252億元，穿透后是廈門“樓王”帝景苑。投資者購買的時間為2020年，根據以重慶信托為大股東的三峽銀行A股招股說明書披露，三峽銀行2019年持有一只名為“重慶信托-萬廈帝景苑信托”的信托產品10.63億，其產品風險級別為關注，到期日是2020年11月20日。而京潤6號的發行時間為2020年11月，疑似是為重慶信托-萬廈帝景苑信托的風險釋放所做的緩沖，為其到期提供新的流動性。（詳見《【獨家】重慶信托TOT項目首次逾期，底層資產為遲遲不開盤的廈門“樓王”帝景苑》）
2023年3月，原重慶銀保監局于對重慶信托開具了一張200萬元的罰單（渝銀保監罰決字〔2023〕4號）。
公開披露的罰單顯示，原重慶銀保監局指出，重慶信托存在四項問題，分別為：非潔凈轉讓信貸資產，掩蓋表內外資產質量；內部風險控制欠審慎；向投資人披露信息不全面不準確；信托資金被用于房地產開發企業繳納土地出讓款。重慶信托被罰款200萬元；相關人員被警告并罰款5萬元。
2024年3月，界面新聞獨家報道前述罰單與京潤6號密切相關。界面新聞獲得的罰單具體版顯示，與京潤6號相關的是與第二項內部風險控制欠審慎與第三項向投資人披露信息不全面不準確。
內部風險控制欠審慎主要體現在兩方面：一是向非金融企業非潔凈轉讓信貸資產；二是設計TOT結構投資于交易對手出現展期的信托項目、對信托項目出現展期的交易對手發放固有資金貸款。
針對投資者提出的重慶信托在京潤6號信托計劃違規有沒有進行監管措施的事項，金融監管總局重慶監管局表示，已針對京潤6號信托計劃中履職不到位問題，要求重慶信托整改，并采取監管約談等監管措施。（詳見《【獨家】TOT項目京潤6號逾期后續：重慶信托履職不到位，監管約談》）
一審判決：返還剩余本金
其實早在原重慶銀保監局作出處罰之后，2023年7月，投資者段某以重慶信托公司未盡適當性義務為由提起訴訟，要求支付300萬元本金及收益、資金占用損失等。界面新聞近期從相關方獲得了該案一審二審判決書。
一審的爭議焦點在于重慶信托在京潤6號信托推介管理過程中是否盡到適當性義務。
關于在京潤6號信托推介過程中，重慶國際信托公司是否隱瞞投資產品展期的問題。投資者段某主張在信托推介過程中帝景苑信托已經存在展期的情況，但重慶信托公司刻意隱瞞、未予披露，影響了段某的投資選擇，主要依據是在重慶國際信托公司當時是三峽銀行的大股東，在三峽銀行2020年6月19日的招股說明書申報中列舉了該銀行持有的信托產品，其中帝景苑信托的到期日為2020年11月20日，風險類別為“關注”。
一審法院認為，雖然三峽銀行對帝景苑的風險類別標注為“關注”，但重慶國際信托公司與三峽銀行系獨立民事主體，獨立開展經營活動，包括對金融投資產品的投資風險分類。重慶國際信托公司作為股東所享有的是股東權利，而非享有對三峽銀行的經營決策權，故三峽銀行對帝景苑信托的風險類別為“關注”與本案無必然關聯。
但一審法院認為，京潤6號信托的業務模式為TOT模式，是以底層信托作為投資產品的信托模式，帝景苑信托系京潤6號信托的投資產品。作為信托產品，其以“信用”為投資基礎和投資預期，即在約定的期限內按時足額分配本金和利益，故其投資周期、履約狀況、是否存在展期等信息是投資產品的核心信息，是投資人了解融資人的償債能力是否充足、是否存在違約風險的關鍵信息，直接影響到投資人對帝景苑信托的信托風險的評估和判斷，進而影響到投資人對是否投資京潤6號信托作出自主投資決策。重慶國際信托公司應當對京潤6號信托以及作為其底層資產的帝景范信托進行詳細地了解調查，對包括是否存在展期等信息進行充分的信息披露，以使投資人充分了解投資產品的風險和收益情況，以達到“了解產品”的適當性義務。
經一審法院審理查明，帝景苑信托原到期日期為2020年11月20日，后經展期至2021年11月20日。但重慶國際信托公司在京潤6號信托推介材料中對帝景苑信托僅僅介紹了資金用途、融資人、還款來源、增值稅和風險測評，未對其投資周期、履約狀況、是否存在展期等關鍵信息予以披露，也未在京潤6號信托成立后的信托管理報告中及時予以披露，對投資人隱瞞了重大事項，未對信托投資產品的介紹盡到適當性義務。
一審法院判決重慶信托返還投資者段某300萬投資本金扣除前期支付的投資收益等后折合為260,4345元，駁回調取信托專戶流水申請以及調取監管機構對重慶信托處罰具體材料的申請等其他訴求。
二審反轉：駁回全部訴訟請求
一審判決后，重慶信托提起上訴。2024年11月，成渝金融法院作出二審判決，依舊認定重慶信托未盡適當性義務，但撤銷一審判決結果，駁回段某全部訴訟請求。
2025年4月，重慶高級法院發布重慶法院2024年度商事審判十大典型案例，該案入選其中。雖然重慶高級法院并未點名重慶信托，僅描述為某信托，但界面新聞根據判決書比對，該案正是投資者段某起訴重慶信托。
基本案情顯示，2020年11月5日，重慶信托公司設立案涉信托計劃，到期日2021年11月20日，業務模式TOT模式（即以底層信托計劃為投資產品），主要投資該信托公司2015年設立的另一信托計劃。底層信托計劃資金主要用途為向融資人發放信托貸款，用于其房地產項目建設。該底層信托計劃于2018年12月20日到期，因出現逾期付息風險，經申請展期至2020年11月20日，后又展期至2021年11月20日。重慶信托公司推介案涉信托計劃時，未向投資人披露該信托計劃的投資產品即底層信托計劃是否存在展期以及展期原因等信息。
2020年11月9日，投資人段某與重慶信托公司簽訂信托合同認購案涉信托，信托資金300萬元。信托合同約定信托財產如需司法訴訟等方式處置，則待程序完畢后進行清算、分配。2022年11月20日案涉信托計劃終止。2022年11月23日，重慶信托公司發布信托清算報告，載明因底層信托計劃項下融資人未按約歸還信托借款，底層信托計劃的信托財產需通過司法訴訟等方式處置，信托財產處置、變現后再進行清算、分配。案涉信托計劃到期前，因融資人未能按期償還借款，重慶信托公司向法院申請訴前保全，后依法提起訴訟。2023年4月，雙方達成調解協議，就還款安排、強制執行、風險控制措施等進行了約定。融資人歸還了部分款項，重慶信托公司陸續對投資人支付了部分本金和收益。
2023年3月，重慶信托公司因案涉信托計劃推介材料信息披露問題被行政處罰。2023年7月，段某以重慶信托公司未盡適當性義務為由提起訴訟，要求支付300萬元本金及收益、資金占用損失等。
成渝金融法院二審認為，案涉信托計劃為TOT模式，其底層信托資產的風險直接影響投資人對該信托計劃的風險判斷和收益實現。某信托公司在推介信托產品時未向投資人披露底層信托已出現逾期風險，違反了適當性義務，應承擔締約過失責任。一般情況下，締約過失導致合同不成立或無效，責任方應賠償因合同未有效成立而產生的損失。但在金融產品銷售領域，通常存在雖違反適當性義務但合同有效成立的“合同有效型”締約過失，其損失確定原則上應以清算結果為基礎。由于案涉信托計劃清算尚未完成，且本案亦無證據證明清算不能正常啟動、推進或者已無財產可供清算等特殊情形，故投資人損失尚未確定，其可待損失明確后再主張權利。遂改判駁回段某的訴訟請求。
重慶高級法院認為，本案系金融機構違反適當性義務及賠償責任確定的典型案例。適當性義務是誠信義務在金融產品銷售領域的具體化，目的是為確保金融消費者能夠在充分了解相關風險的基礎上作出自主決定，并承受由此產生的收益和風險。本案中，人民法院認定針對嵌套型信托產品，金融機構應主動、完整披露底層資產存在的風險，并通過區分締約過失責任的不同類型，厘清了違反適當性義務的賠償規則，明確對“合同有效型”締約過失的損失確定，原則上應以清算結果為基礎。該案裁判對完善違反適當性義務的認定和責任承擔規則提供了有益參考，有利于規范金融機構行為，強化信息披露義務，實現投資者與金融機構合法權益保護的平衡，對金融市場健康有序發展具有深遠意義。
資管產品損失計算邏輯
在信托公司對投資人隱瞞了重大的事項，未對信托投資產品的介紹盡到適當性義務的前提下，為何投資者還會輸掉官司？對此，界面新聞采訪了3位資管產品維權領域的律師。究其原因，這是資管行業中投資者經常遇到的資管產品損失計算問題。
上海正策律師事務所律師魏峻軍在接受界面新聞記者表示，本案敗訴是因為涉案產品目前沒有清算，不能定損。如果在資管產品未清算的前提下，特殊情況下法院也可作出判決，推薦關注2021年度上海法院金融商事審判十大案例中的案例4。
界面新聞查閱案例發現，該案為投資者周某起訴鉅派投資、鉅州投資私募基金糾紛案，為管理人的實控人參與推銷、管理私募基金造成投資者損失的責任承擔的案件，首例基金銷售方承擔100%連帶賠償責任的案件。該案中，鉅派投資為鉅洲資產的實控人，并參與基金銷售，該私募基金背后存在一起刑事案件——2.3億資金被他人惡意挪用無法清算。
2022年9月，界面新聞記者參與了一場由上海金融法院和上海交大高金舉辦的金融糾紛熱點問題研討會，其中一場圓桌論壇以該案為主題。法學院教授、金融機構人士、金融法院法官一致認為該案在資管產品未清算的前提下，認定私募基金投資者損失范圍和責任主體有突破性，在業界獲得巨大反響。
但魏峻軍認為，該邏輯可能無法適用重慶信托的案例，因為重慶信托積極履職中，未出現前述案例中的刑事情況，且法院認為相關證據也不足以推定損失。
上海國獅律師事務所律師江朵表示，二審法院成渝金融法院并未否認信托公司違反了適當性義務，法院考慮的是如何承擔侵權責任的問題。侵權責任構成有四個要件：侵權行為、過錯、因果關系、損害后果。法官對此案的改判主要認為現階段損害后果尚不能確定。在金融產品銷售領域，若合同有效成立并實際履行，違反適當性義務導致的損失確定需考慮合同履行收益，一般應在金融產品清算完成后確定。因此，在清算程序未完成時，投資者的實際損失無法確定，其主張損失的證據不足，法院駁回其訴訟請求。若后續清算之后仍不能彌補原告損失，此時原告可繼續就未清償部分提起訴訟。
江朵表示，司法實踐中如果資管產品尚未到期清算，則法院可能認定損害尚未發生，并未產生損害賠償責任。在“陳云與吉林省信托有限責任公司、中國建設銀行股份有限公司寧波市分行、中國建設銀行股份有限公司山西省分行營業信托糾紛”中，法院認為，雖然信托計劃項下的融資人已破產重整，但是“因案涉信托計劃尚存續，信托財產亦未清算分配，陳云的實際損失尚無法確定，故對其要求吉林信托賠償其信托投資損失的訴請本院不予支持”。
投資者此種情況下維權面臨諸多問題：如信托項目清算周期往往較長，在此期間投資者無法準確知曉自己的損失金額，難以進行有效的維權；投資者在信托投資過程中處于弱勢地位，對信托財產的管理、處置情況了解有限，難以獲取充分信息判斷自身權益是否受損以及損失程度。即便清算完成確定損失，通過法律途徑維權需耗費大量時間、精力和金錢，且結果存在不確定性。
上海博茂律師事務所律師賀寬表示，本案中，二審法院將本案定義為“合同有效型締約過失責任”，若違反適當性義務，應當在清算完成后才能確定損失，現因清算程序尚未完成，是否存在實際損失以及損失大小均不能確定，故二審改判并駁回了金融消費者的訴訟請求。應該說，二審判決邏輯和思路是正確、清晰的。
但賀寬也表示，本案的性質已不僅是受托人違反“適當性義務”，因為“適當性義務”的本質是“適當的產品銷售給適合的金融消費者”，本案中受托人實為“欺詐”行為，其隱瞞了底層信托產品展期等重要事實，導致了本信托計劃的金融消費者充當了底層信托計劃受益人的“接盤俠”。
他認為，如果是“合同無效型（或可撤銷型）締約過失責任”，通常無需清算定損，而“合同有效型締約過失責任”通常需要清算定損。法院審理過程中應將兩者及其法律后果向金融消費者進行釋明，金融消費者若選擇前者，可以根據《民法典》的相關規定，請求法院撤銷合同、返還本金，類似于欺詐發行應當承擔回購股票的法律責任；金融消費者若仍然堅持后者，則駁回起訴，待清算完成后才能確定損失。