根據披露的機構調研信息2025年4月30日，泉果基金對上市公司天合光能進行了調研?；鹗袌鰯祿@示，泉果基金成立于2022年2月8日。截至目前，其管理資產規模為168.38億元，管理基金數6個，旗下基金經理共5位。截至2025年4月30日，泉果基金近1年回報前6非貨幣基金業績表現如下所示：            

附調研內容：一、公司報告期內經營情況介紹    2024年，全球光伏市場在制造端、應用端保持增長，中國光伏產業繼續保持全球領先地位，截至2024年底，我國光伏累計并網容量達8.86億千瓦，鞏固國內第二大電源領先優勢，成為構建新型能源體系的關鍵，對實現雙碳目標和保障能源安全具有重大戰略價值。而與此同時，24年光伏行業也面臨“內卷外堵”的挑戰，組件價格快速下降，24年組件月度出口金額均低于2023年同期，疊加外部環境的諸多不確定性，企業的盈利空間被嚴重壓縮，行業企業在2024年普遍出現虧損。    面對如此復雜的市場環境，報告期內，公司進一步優化業務架構，形成光伏產品、儲能業務、系統解決方案及數字能源服務四維業務矩陣，旨在深化解決方案業務，打造第二增長曲線，培育新業務增長點，從光伏產品制造商轉型升級為光伏及儲能智慧能源整體解決方案提供商，實現高質量科技創新和生態協同發展。具體到各業務條線：    光伏產品業務2024年公司實現組件出貨超70GW，2025年一季度出貨超15GW，一季度利潤環比減虧，毛利率水平持續改善。同時公司擬定了25年整體銷售策略，即，在各主要市場都保持頭部位置，但不刻意追求市占率絕對領先，在量和盈虧之間做好平衡，并在利潤相對好的市場，如歐洲、澳洲等區域保持更大的市占率，計劃全年實現70-75GW的出貨目標。    儲能業務方面，2024年實現出貨量4.3GWh。24年4季度出貨量近1.8GWh，4季度海外出貨占比持續提升（主要是歐洲區），持續減虧。同時，公司規劃了2025年出貨量和營收依舊要保持100%以上增長（即全年8-10GWh的出貨目標），尤其在海外市場將聚焦大客戶與光儲融合客戶，目前簽單量已超5GWh，相比24年海外出貨量將形成數倍增長。    關于公司重點發展的系統解決方案及數字能源服務業務，24年支架、分布式系統、集中式電站、新能源運維及發電業務均實現了正的利潤增長。2025年我們也制定了系統解決方案業務與數字能源服務實現業務同比增幅不低于20%的目標，以及未來系統解決方案、數字能源服務的營收和盈利占到公司營收的50%以上的目標。    同時，公司也在技術研發方面積極布局，今年3月，公司研發的鈣鈦礦/晶體硅兩端疊層組件產品峰值功率達808W，成為全球首塊功率突破800W門檻的工業標準尺寸光伏組件產品，創造了新的世界紀錄，在鈣鈦礦/晶體硅疊層技術領域具有劃時代意義。今年4月，公司鈣鈦礦晶體硅疊層技術再破紀錄，自主研發的210mm大面積鈣鈦礦/晶體硅兩端疊層太陽電池，經第三方獨立認證，最高電池效率達到31.1%，不僅創造了大面積疊層太陽電池效率新的世界紀錄，而且首次在210mm工業級電池尺寸上實現超過31%的電池效率。公司還與牛津光伏達成獨家專利許可協議，后續將發揮自身在全球的品牌渠道優勢、產業內的制造管理優勢和行業領軍企業的綜合經營管理優勢，與牛津光伏的前沿技術相結合，真正實現科技創新與產業創新的深度融合，持續引領行業發展。    二、交流問答環節    1、大家比較關心美國關稅的問題，以及美國的產能布局、印尼的產能是否會受到影響？    美國市場今年受美國政府關稅影響，存在經營上的不確定性。目前看雙反稅率普遍較高，對等關稅也帶來不確定性。一方面，我們會更緊密的追蹤美國政策變化，靈活調整出貨量。    另一方面，公司在印尼的TOPCon電池組件工廠（目前年產能1GW）不受東南亞四國“雙反”的影響，在近期新增“對等稅率”中印尼的稅率目前看也相對較低，所以盡管美國市場面臨不確定性，但公司的印尼工廠具備確定性的相對競爭優勢。我們也將充分利用好我們在美國的本地制造合作伙伴的資源，力爭利潤結果最大化。    綜合來看，我們認為具備更強前瞻戰略研判和全球化經營能力的企業能夠相對更好應對。    2、行業仍處于壓力比較大的狀態，當前公司的長期負債結構、資本開支計劃如何？    公司訂單以現金流為本來應對行業壓力，24年的經營性現金流80億元仍保持較好水平。25年一季度現金流也同比有較大的改善。長期負債當前在有息負債占比處于較好的結構狀態，25年也沒有規模性的資本開支計劃，會保持較好的現金流水平。    3、在資本開支控制的情況下，新技術的布局如何？    我們目前認為技術格局呈現一主兩輔的局面，TOPCon為主，BC和HJT技術為輔。天合TOPCon 2.0將在25年6月投產，同時TOPCon 3.0已經具備技術能力，后續將在市場需求合適的情況下投產。TBC已經有較好的效率，HJT也已經具備產業化的能力。各種晶體硅電池的效率差距在0.5%以內，要形成技術迭代必須要在2%以上，所以我們判斷是一主兩輔的局面。    我們認為晶體硅鈣鈦礦疊層電池技術是未來的主流，并進行了較多的布局。公司自主研發的210mm大面積鈣鈦礦/晶體硅兩端疊層太陽電池，經第三方獨立認證，最高電池效率達到31.1%；自主研發的鈣鈦礦/晶體硅兩端疊層組件產品峰值功率達808W，在此基礎上做了整體生態的布局。今年我們將建設中試線。公司還與牛津光伏達成獨家專利許可協議，后續將發揮自身在全球的品牌渠道優勢、產業內的制造管理優勢和行業領軍企業的綜合經營管理優勢，與牛津光伏的前沿技術相結合，真正實現科技創新與產業創新的深度融合，持續引領行業發展。    4、對光伏全球市場需求的判斷？    25年全球的市場需求預計還會保持一定的增幅，新興市場預計增速較快，中東非預計有30%以上的增速，亞太預計也有兩位數的增速，中國預計也有正的增速，美國主要受稅率影響，還有待觀望。    5、看到公司儲能、系統能源解決方案、數字能源服務的增長較快，儲能今年經營情況如何？儲能的海外訂單主要分布在哪些市場？看到公司年報中提到數字能源這塊的增長目標不低于20%，這塊在國內戶用分布式政策的影響下是否會影響商業模式和增速？    儲能我們25年的目標是出貨8–10GWh，相比24年是有翻倍的規劃。    從24Q4到25Q1，我們在歐洲區等高毛利海外地區出貨量占比在不斷提升，毛利率不斷提升，目前我們海外訂單主要分布在歐洲等地，未來在鞏固歐洲市場的基礎上，會加大美國市場的開拓，目前在美國已有儲能項目交付，未來在拉美、亞太市場也會提高我們的儲能業務規模。儲能是我們重點發展的業務之一。    數字能源板塊分兩方面來看，一是分布式業務，國家發改委、國家能源局發布的《關于深化新能源上網電價市場化改革 促進新能源高質量發展的通知》(136號文)的主旨是希望行業各環節回到合理價值鏈的區間，長期來看是正向的政策文件，會改變整個分布式開發的邏輯，從重開發轉向重電站全生命周期的運營，經營邏輯會變得更加復雜，行業門檻也會提升。渠道端高成本開發的模式已經較難維系，后續會以電站價值為主導。電力交易能力、運維能力、數字化能力等是未來的重點。在政策出臺后，公司做了較多的風險管控工作，思路以強并網、控開發為主，我們會把“531”前不能并網的電站控制在較低量級，輕裝前行。同時在新政的指引下提出富家2.0的戰略，強調“以銷定產”，按電價倒退對渠道費用進行管控，從過往單純的業務關系，走向價值共生的渠道合作方式，同時在積極構建虛擬電廠和電力交易的能力，已經積累了兩年時間，團隊也達到一定規模。我們的虛擬電廠由于天合的布局是有縱深的，未來虛擬電廠會結合我們集中式、儲能側、解決方案側各種可被聚合的電力來源加強虛擬電廠能力。    另外公司還成立了解決方案中心，主要在幾個新型場景發力，例如綠色算力，數據中心帶來的電能需求是在指數級的增長，公司在青海和中國聯通落地了源網荷儲的合作，實現了綠電100%供應算力中心，現在正在東南亞、歐洲與算力投資方洽談合作。依托我們光伏、儲能的渠道布局，逐漸開展整體解決方案的應用。    6、公司在鈣鈦礦疊層技術方面的布局？    天合光能在鈣鈦礦疊層技術上十年磨一劍，目前計劃布局中試線，預計效率比當前晶體硅的電池效率要高4pcts，應該說是顛覆性、跨越式的技術。未來2 – 3年會與合作伙伴共建規?；拟}鈦礦電池產業生態。    7、石英砂的供應情況？    我們在石英砂的供應上，與供應商已經簽訂了較長期的訂單，未來幾年在供應鏈安全上預計不會因貿易風險而構成實質性問題。    8、當前的銀行融資情況如何？    現在從公司層面來看，各家銀行在現階段給天合的綜合授信還是維持在去年年終的判斷，沒有調整，部分銀行給予更多的支持?；谀壳澳陥?、一季報的情況我們也已經與各家銀行做了充分溝通，對于經營結果有充分的預期，目前沒有對資金支持力度的調整。國家也在給一定的指導意見，對產業鏈的龍頭企業、鏈主企業有相應的金融支持。    9、想請教一下支架業務的出貨、訂單區域等情況？    24年天合的支架出貨量近8GW，跟蹤支架占比超過50%，區域來看歐洲占比超過30%，25Q1支架出貨約1.6-1.7GW，跟蹤支架占比超過70%，歐洲占比維持30%左右水平。    10、儲能行業在國內外的競爭要素不同，看到天合儲能在這兩年都保持了高增速，請問公司認為海外儲能方面的競爭要素有哪些？    海外儲能市場未來長期看預計還會呈現高毛利水平，有三個要點決定了天合在海外市場的競爭力：第一是海外比較認可自有電芯和直流艙、交流系統的產品模式，認為這種模式下產品質量和長期服務得到了保證。第二是天合儲能在海外形成了比較好的服務體系，過去20多年來的國際化布局和全球化文化的建設，形成了全球化本土化特征的服務團隊，在核心價值觀上得到了客戶認可，海外儲能客戶在價格因素之外更重視長期的服務和運維。第三是海外客戶的場景多樣化，新場景如算力、礦區等場景對產品的技術要求也在不斷提升，天合在技術上持續迭代保持領先，能夠滿足客戶的要求，形成了差異化的特征，讓我們的份額提升且毛利率保持良好的水平。    11、光伏行業處于低谷期，在費用管理、產能優化上，我們有哪些舉措？    在光伏板塊上，我們的降本增效從24年下半年開始，進行了人員優化和減費控費，至今不到1年的時間，整體費用降幅已經接近30%。在儲能、解決方案業務上會匹配增量進行一定的費用和資源配置。同時通過數字化變革、管理變革來提升運營效率，例如財經體系的數字化率已經提升了40%。除此之外，我們在財經風險上做了全面的管理，包括負債率管控、資金管理，我們的內部目標就是維持200億左右的資金規模來確保穿越周期低谷。