文｜野馬財(cái)經(jīng) 萬(wàn)德福
編輯｜劉欽文
近日，寧波健信超導(dǎo)科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“健信超導(dǎo)”），擬沖刺科創(chuàng)板IPO了。
這是一家賣(mài)醫(yī)用磁共振核心部件的公司，兩年估值從15億狂飆到34.6 億，相當(dāng)于每天增值近270萬(wàn)元。但翻開(kāi)賬本，2024年?duì)I收不增反降，超七成收入綁在5個(gè)客戶(hù)身上，IPO前分紅6000萬(wàn)元。如今帶著 “高估值” 沖刺IPO，這到底是技術(shù)神話(huà)，還是資本游戲？
年入4億，估值兩年狂飆130.67%
根據(jù)健信超導(dǎo)的《招股書(shū)》，本次IPO擬發(fā)行股數(shù)為4192萬(wàn)股，不低于發(fā)行后總股本的25%，募集資金為8.65億元。根據(jù)這些數(shù)據(jù)，公司此次IPO的估值約為34.6億元。以2024年預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)0.56億元為基礎(chǔ)，計(jì)算出的市盈率（PE）約為62倍。
健信超導(dǎo)專(zhuān)注于醫(yī)用磁共振成像（MRI）設(shè)備核心部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品包括超導(dǎo)磁體、永磁體和梯度線(xiàn)圈。在上述領(lǐng)域，公司已實(shí)現(xiàn)規(guī)模化制造，確保了國(guó)產(chǎn)MRI核心部件的自主可控，并推動(dòng)了國(guó)產(chǎn)超導(dǎo)磁共振產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。
目前，健信超導(dǎo)在產(chǎn)品矩陣上涵蓋了1.5T零揮發(fā)超導(dǎo)磁體、1.5T無(wú)液氦超導(dǎo)磁體、3.0T零揮發(fā)超導(dǎo)磁體和開(kāi)放式零揮發(fā)超導(dǎo)磁體等多個(gè)型號(hào)。
根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)數(shù)據(jù)，2024年公司在全球MRI設(shè)備超導(dǎo)磁體市場(chǎng)的市占率位居第五、國(guó)內(nèi)第二，成為全球最大的獨(dú)立超導(dǎo)磁體供應(yīng)商。此外，公司在永磁體領(lǐng)域也處于全球領(lǐng)先地位，是全球規(guī)模最大的MRI設(shè)備永磁體供應(yīng)商。
技術(shù)光環(huán)加身之下，健信超導(dǎo)的估值也處于行業(yè)高位。目前行業(yè)內(nèi)的代表公司有聯(lián)影醫(yī)療（688271.SH）、辰光醫(yī)療（430300.BJ）、奕瑞科技（688301.SH）、康眾醫(yī)療（688607.SH）等。
根據(jù)最新的Wind數(shù)據(jù)，截至2025年5月14日，醫(yī)用磁共振成像（MRI）設(shè)備行業(yè)的平均PE約為27.0285倍。與此相比，健信超導(dǎo)的市盈率高達(dá)62倍，遠(yuǎn)超行業(yè)均值。而有關(guān)健信超導(dǎo)的估值，還有另一個(gè)值得被關(guān)注的點(diǎn)。
《招股書(shū)》顯示，2023年3月20日，GE醫(yī)療下屬公司通用電氣（杭州）以4651.65萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)了健信超導(dǎo)新增的390萬(wàn)注冊(cè)資本，對(duì)應(yīng)的持股比例為3.1%。推算出彼時(shí)的估值約為15億元。
成為股東后，GE醫(yī)療在2024年出現(xiàn)在了健信超導(dǎo)的前五大客戶(hù)名單之列，以8.88%的收入占比位列第三。
GE醫(yī)療包含通用電氣（天津）等公司。招股書(shū)披露，通用電氣（天津）與健信超導(dǎo)之間簽署了一份合作協(xié)議，期限為2023年3月21日至2026年3月20日，而協(xié)議的開(kāi)始時(shí)間恰與通用電氣（杭州）增資時(shí)間一致。
圖源：《招股書(shū)》
值得注意的是，健信超導(dǎo)的估值也從GE醫(yī)療入股時(shí)的15億元，迅速攀升至IPO前的34.6億元，估值上漲130.67%。
但健信超導(dǎo)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并未發(fā)生與估值匹配的巨大變化。2022年-2024年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為3.59億元、4.51億元和4.25億元；凈利潤(rùn)分別為0.35億元、0.49億元、0.56億元，營(yíng)收甚至還出現(xiàn)了下降。
超七成收入來(lái)自五大客戶(hù)，IPO前分紅6000萬(wàn)
從前五大客戶(hù)的營(yíng)收情況不難看出，作為MRI設(shè)備零件供應(yīng)商的健信超導(dǎo)，存在客戶(hù)集中度較高的現(xiàn)象，前五大客戶(hù)占比超過(guò)70%。
《招股書(shū)》顯示，2022年-2024年，公司前五大客戶(hù)的收入占比分別為73.75% 、76.68%、79.62%。相比之下，聯(lián)影醫(yī)療、奕瑞科技和康眾醫(yī)療2024年的前五大客戶(hù)收入占比分別為10.61%、18.97%和33.36%。健信超導(dǎo)對(duì)少數(shù)核心客戶(hù)的依賴(lài)程度顯著高于同行。
這種客戶(hù)結(jié)構(gòu)與MRI 設(shè)備市場(chǎng)的高度集中形成疊加效應(yīng)。根據(jù)行業(yè)機(jī)構(gòu)醫(yī)裝數(shù)勝的研究數(shù)據(jù)，2024年，西門(mén)子醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療、GE醫(yī)療、飛利浦前四品牌市場(chǎng)集中度（CR4）從上年的88.79%升至93.33%，市場(chǎng)份額進(jìn)一步向頭部集中，這也意味著其他設(shè)備廠(chǎng)商要在剩下的份額中尋求生存空間。
從公司的前五大客戶(hù)情況來(lái)看，CR4僅有GE醫(yī)療在2024年出現(xiàn)在了公司重要客戶(hù)之列。
此外，盡管公司在永磁體領(lǐng)域全球市占率居前，并在無(wú)液氦超導(dǎo)磁體實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破。但其24.94%的毛利率水平，較行業(yè)均值45.17%低出了超20個(gè)百分點(diǎn)。
圖源：《招股書(shū)》
在這背后，健信超導(dǎo)2022年-2024年，研發(fā)費(fèi)用率為5.66%、5.43%、6.5%，僅為行業(yè)均值14.44%、14.41%、18.36%的三分之一。
圖源：《招股書(shū)》
財(cái)務(wù)層面。2022-2024 年，健信超導(dǎo)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額兩度為負(fù)，分別為-3675.73萬(wàn)元、6983.15萬(wàn)元和-2060.27萬(wàn)元，運(yùn)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流難以覆蓋日常支出。
但同期公司累計(jì)現(xiàn)金分紅5999.89萬(wàn)元，占三年凈利潤(rùn)總額的43.12%。
《招股書(shū)》顯示，健信超導(dǎo)的創(chuàng)始人、控股股東為許建益，目前直接持有公司41.51%股份。
此外，許建益的女兒許卉及兒子許電波，各自直接持有公司4.36%股份，許卉通過(guò)凱方投資、啟益投資分別控制公司4.84%、4.84%表決權(quán)。三人合計(jì)控制公司59.92%表決權(quán)。
還有許建益的妹夫趙吉明持有健信超導(dǎo)8.72%的股份，趙吉明的弟弟趙渭敏持有1.74%的股份。
按70.34%的持股比例計(jì)算，許建益家族三年間累計(jì)獲得4220.32萬(wàn)元分紅。
一邊是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流緊張，一邊是持續(xù)分紅，此次IPO募資，公司擬募資8.65億元。9000萬(wàn)元補(bǔ)充流動(dòng)資金，2.75億元用于年產(chǎn)600套無(wú)液氦超導(dǎo)磁體項(xiàng)目、2.6億元用于年產(chǎn)600套高場(chǎng)強(qiáng)醫(yī)用超導(dǎo)磁體技改項(xiàng)目、2.4億元用于新型超導(dǎo)磁體研發(fā)項(xiàng)目。
當(dāng)頭部企業(yè)的壟斷壁壘、客戶(hù)結(jié)構(gòu)的高度集中、研發(fā)投入的顯著差距形成疊加影響，健信超導(dǎo)的“技術(shù)概念”正面臨“經(jīng)營(yíng)現(xiàn)實(shí)”的嚴(yán)峻考驗(yàn)。你認(rèn)為62倍PE的估值能否持續(xù)？歡迎下方留言討論。