文丨張濤 路思遠(yuǎn)（中國(guó)建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部）

雖然各國(guó)同步受到新冠疫情的嚴(yán)重沖擊，但有別于其他國(guó)家，中國(guó)疫情較早地被控制住，使得復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)性得到了有效保證，而其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的恢復(fù)進(jìn)程則因疫情反復(fù)，被多次阻斷。按照當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度，預(yù)計(jì)2020年中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠?qū)崿F(xiàn)2%以上的增長(zhǎng)，意味著繼疫情曲線率先平坦化后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和抗疫政策的曲線也將平坦化，即與其他國(guó)家相比，中國(guó)的抗疫政策更加具備淡出的條件。

所以，不同于其他國(guó)家急盼疫苗來(lái)阻退疫情，短期內(nèi)疫苗對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持復(fù)蘇趨勢(shì)的必要性相對(duì)較弱，因此，與其他國(guó)家的疫苗主線不同，2021年中國(guó)經(jīng)濟(jì)主線將會(huì)是抗疫政策淡出后的經(jīng)濟(jì)返途，由此返途的路徑、熱度及不確定因素反饋影響自然就成為明年宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)注點(diǎn)。

返途路徑——沖高回落后，向常態(tài)靠攏

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020年一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)了大幅下降，單季同比增速由上年四季度的6%降至-6.8%，單季環(huán)比增速由1.6%降至-10%，對(duì)應(yīng)的GDP季環(huán)比折年率由6.6%降至-34.4%，即疫情將中國(guó)經(jīng)濟(jì)砸出了一個(gè)史無(wú)前例的“深坑”。二季度疫情平穩(wěn)后，復(fù)工復(fù)產(chǎn)有序推進(jìn)，加之政策對(duì)沖及時(shí)且力度巨大，疊加一季度經(jīng)濟(jì)跌幅“深坑”的基數(shù)效應(yīng)，二季度GDP季環(huán)比增速已大幅回升至11.7%，對(duì)應(yīng)GDP季環(huán)比折年率更是高達(dá)55.7%，GDP單季同比增速回升至3.2%。

當(dāng)然，類(lèi)似二季度如此高的經(jīng)濟(jì)增速肯定是不可持續(xù)的，但海外疫情的反復(fù)，令二季度后中國(guó)的生產(chǎn)替代一直超預(yù)期延續(xù)，相應(yīng)中國(guó)出口增速超預(yù)期逐季走高，二季度為0.57%，三季度為7.53%，10月與11月的平均增速為20%，加之抗疫政策對(duì)投資的刺激，讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)在三季度就一舉完成疫后“V型”修復(fù)，GDP累計(jì)同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，由上半年的-1.6%回升至0.7%。

就目前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)情況而言，中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖已進(jìn)入疫后沖高回落階段，但在明年一季度之前，GDP單季環(huán)比依然能夠維持在2%以上的高水平，即GDP環(huán)比折年率依然能夠保持在8%以上，由此預(yù)計(jì)明年一季度GDP同比增速將升至18%左右。對(duì)2021年中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體增速預(yù)判的關(guān)鍵，就在于對(duì)沖高后經(jīng)濟(jì)回落的速度和幅度的預(yù)判，按照“三駕馬車(chē)”的框架來(lái)觀察，明年消費(fèi)大體保持平穩(wěn)，投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)在穩(wěn)定宏觀杠桿率的宏觀訴求下會(huì)有所收斂，預(yù)計(jì)出口也會(huì)伴隨中國(guó)生產(chǎn)替代效應(yīng)消退，而回歸疫情前軌跡。由此，明年二季度之后，中國(guó)GDP季度環(huán)比增速可能會(huì)趨勢(shì)性地回落至2%以下，并還會(huì)經(jīng)歷一個(gè)逐季回落的階段，至明年四季度GDP季環(huán)比增速穩(wěn)定在1.2%附近，GDP單季同比增速也隨之逐季回落至6%附近，相應(yīng)2021年GDP全年增速約10%。

但若把疫情和疫后恢復(fù)綜合起來(lái)考慮，2020年與2021年GDP的平均增速能夠保持在6%左右，即中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回歸常態(tài)軌跡。

其次，返途熱度——供需修復(fù)存有時(shí)滯

鑒于疫后經(jīng)濟(jì)返途必然要經(jīng)歷一個(gè)高速階段，相應(yīng)是否會(huì)推動(dòng)物價(jià)過(guò)快上漲，就成為2021年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的另一個(gè)重要關(guān)注點(diǎn)。

在疫情爆發(fā)初期，供給鏈一度因大面積隔離措施而被阻斷，但居民消費(fèi)端的物價(jià)水平始終保持回落態(tài)勢(shì)，尤其是受豬肉價(jià)格持續(xù)回落的帶動(dòng)（豬肉價(jià)格漲幅由2月份的135.2%降至11月份的-12.5%），食品類(lèi)CPI漲幅由21.9%回落至-2%，相應(yīng)帶動(dòng)CPI漲幅由5.4%降至-0.5%。按照以往豬肉及食品價(jià)格的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，食品價(jià)格在2021年應(yīng)還不會(huì)出現(xiàn)明顯反彈，加之明年構(gòu)成CPI漲幅中的翹尾因素可能是負(fù)值，預(yù)計(jì)2021年CPI年漲幅在1%左右。

與居民消費(fèi)需求端物價(jià)回落不同，上游產(chǎn)出的物價(jià)水平則呈現(xiàn)回升態(tài)勢(shì)，PPI月度環(huán)比漲幅已于6月份擺脫了2月至5月連續(xù)四個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)，至今已連續(xù)6個(gè)月保持正增長(zhǎng)，6個(gè)月PPI累計(jì)上漲了1.7%，預(yù)計(jì)上漲態(tài)勢(shì)還將延續(xù)，由此直接會(huì)將明年構(gòu)成PPI漲幅中的翹尾因素推高至1%以上，疊加新漲價(jià)因素，預(yù)計(jì)2021年P(guān)PI年漲幅回升至2%左右。

綜上，今明兩年中國(guó)經(jīng)濟(jì)供需兩端的物價(jià)變化情況是：由2020年3%的CPI和-2%的PPI，轉(zhuǎn)向1%的CPI和2%的PPI的組合格局，即需求端物價(jià)漲幅回落了2%（CPI），供給端物價(jià)漲幅提高了4%（PPI），屬于典型的復(fù)蘇階段經(jīng)濟(jì)特征（2015年以來(lái)，CPI和PPI年漲幅平均水平分別為2%和0%），即返途熱度尚不會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成不利影響，不過(guò)由于本次疫情對(duì)供應(yīng)鏈帶來(lái)巨大沖擊和之后政策對(duì)沖也更側(cè)重率先恢復(fù)供應(yīng)鏈，因此客觀上造成供需恢復(fù)存在明顯的時(shí)滯。

第三，返途風(fēng)險(xiǎn)——中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)外溢性影響的反饋

伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)于三季度由負(fù)轉(zhuǎn)正，尤其是受益于保護(hù)市場(chǎng)主體等“六?！睘橹饕獌?nèi)容的逆周期調(diào)控，中國(guó)需求對(duì)全球商品價(jià)格的推動(dòng)十分明顯，其中尤以金屬價(jià)格最為明顯，CRB金屬價(jià)格同比漲幅于8月份由負(fù)轉(zhuǎn)正，結(jié)束了兩年之久負(fù)增長(zhǎng)的弱市格局，目前漲幅已經(jīng)超過(guò)16%。而且本次疫情以來(lái)，中國(guó)需求對(duì)全球商品價(jià)格的領(lǐng)先關(guān)系愈發(fā)明顯，例如，中國(guó)M1（企業(yè)用于經(jīng)營(yíng)的活期存款）同比增速大致明顯領(lǐng)先CRB金屬價(jià)格6個(gè)月至9個(gè)月，參照已公布的M1增速，預(yù)計(jì)明年商品價(jià)格還將保持上升態(tài)勢(shì)。

鑒于中國(guó)經(jīng)濟(jì)與其他國(guó)家恢復(fù)存在時(shí)滯，因此不排除，當(dāng)明年下半年中國(guó)GDP季環(huán)比增速逐漸向1%回落時(shí)，全球商品價(jià)格漲勢(shì)很可能不會(huì)同步放緩，因?yàn)樯仙暮Ｍ庑枨蠛苡锌赡軙?huì)續(xù)接彌補(bǔ)中國(guó)需求的收縮，即明年商品價(jià)格存在持續(xù)上升的支撐條件。

對(duì)于中國(guó)而言，尤其是明年下半年，一方面經(jīng)濟(jì)進(jìn)入沖高回落常態(tài)的尾部，即經(jīng)濟(jì)結(jié)束了疫后高速恢復(fù)階段，進(jìn)一步向中期增速靠攏（按照已公布的2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)，2021年至2035年期間經(jīng)濟(jì)平均增長(zhǎng)率只需4.7%即可完成遠(yuǎn)景目標(biāo)），另一方面商品價(jià)格卻因中國(guó)和其他國(guó)家需求續(xù)接帶動(dòng)下持續(xù)上漲，即進(jìn)入明年二季度，很可能出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增速下降和商品價(jià)格上升并存的局面，甚至是階段性的短期“滯漲”。

上述，就是當(dāng)下我們對(duì)明年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)展望時(shí)，最為關(guān)注的三個(gè)核心問(wèn)題。

 

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