文 | 藍鯨教育 古氘

近日，博實樂提交了2021財年經審計財務報告。

財報中，博實樂于2021年8月31日將失去控制權的學校和幼兒園歸類為“終止經營”，該部分實體期內實現收入23.03億元，而剩余業務全年營收只有14億。

然而，剝離陣痛還未過去，博實樂卻在財報中稱將繼續尋找新的收購機會。

碧桂園加持下，博實樂曾靠“買買買”模式拉動業績增長。而如今，踩下“急剎車”后，博實樂緊接著又要“踩油門”？

停止業務價值44億元

博實樂一直靠“買買買”模式在業績增長的路上飛馳。

2017-2019年，博實樂旗下增加26所學校，其中很大比例源于并購。2020—2021年，博實樂陸續收購樂體營地教育60%股權、在義務開設K12學校，并收購金芭蕾舞蹈18%股權。

然而，去年5月《民促法》實施條例頒布后，飛奔的博實樂踩了一腳急剎車。其中，條例第五條明確規定，在中國境內設立的外商投資企業以及外方為實際控制人的社會組織不得舉辦、參與舉辦或者實際控制實施義務教育的民辦學校。第十三條提到，任何社會組織和個人不得通過兼并收購、協議控制等方式控制實施義務教育的民辦學校、實施學前教育的非營利性民辦學校。第四十五條提到，實施義務教育的民辦學校不得與利益關聯方進行交易。

財報指出，博實樂的業務經營和成果受到重大影響。失去了對旗下義務教育學校和非營利性幼兒園的控制權，包括68所幼兒園及23所雙語和國際學校。

而這部分業務是收入的主要組成部分。2021財年，終止經營業務的實現收入23.03億元，同比上漲21.86%，遠超繼續經營業務14.02億元的收入。同時，該部分業務期內實現毛利9.88億元，同比增長22.79%。而在2020財年，終止經營業務的收入為18.9億元，為公司總收入貢獻超過五成。

除了營收，現金方面，受影響實體的資產也是主力。2021財年，其經營活動產生的現金凈流入5.17億元，投資活動產生的現金凈流入1.37億元。截至2021年8月31日，受影響實體的現金及現金等價物為28.82億元，總資產達44.11億元。

這也意味著，終止運營該部分業務后，博實樂的經營規模將大大縮小。其在財報中也明確表示：“對《實施規則》的遵守可能對我們的業務、財務狀況、經營業績和未來前景產生重大不利影響，我們參與民辦營利性教育業務的能力也受到重大限制。”

主要收入來源停止經營，博實樂斷尾求生后，未來該如何發展？

繼續買買買

令人驚訝的是，面對這種情況，博實樂的選擇仍是“買買買”。

財報指出，博實樂表示，一直在尋求收購機會，并打算在有機增長的同時保持收購，繼續在海外市場和補充教育服務中尋找機會。“我們的目標可能涵蓋廣泛的教育，包括獨立學校、寄宿學校、藝術學院、大學預科教育服務提供商、語言培訓中心和其他與教育相關的服務提供商。”

然而，頻繁并購十分考驗管理能力。博實樂在財報中也提示，快速擴張導致對管理、人員、運營、技術和其他資源產生大量需求，收購后的可持續增長很大程度上取決于公司的整合運營、系統基礎設施、現有合作伙伴關系等。“我們可能無法有效管理業務擴張并成功整合收購的業務。”

而且，從博實樂的財務狀況看，收購的底氣也并不充足。

2021財年，博實樂繼續經營業務實現收入14.02億元，同比減少5.1%。具體到收入構成，業務重組后，博實樂繼續經營業務包括海外學校、補充教育服務、國內幼兒園和K12運營服務。

其中，補充教育服務業務保持穩定增長。國內幼兒園和K12運營服務作為新興業務，2021財年快速從1億元增加至2.74億元，同比增長173.4%，但這部分業務似乎還處在規模擴張階段，其毛利潤為-1031.1萬元。

海外學校占據了剩余業務營收的三分之一，2021財年收入為5.03億元，同比下滑39.87%。毛利潤為-1126.4萬元，同比由盈轉虧。對于下滑原因，財報指出是由于疫情對海外學校的影響，導致校園暫時關閉，寄宿和住宿服務收入減少。

利潤方面，博實樂期內凈虧損5280.5萬元，同比由盈轉虧。毛利為2.22億元，同比下降46.9%，毛利率也從2020財年的28.2%下降至2021財年的 15.8%。對于原因，財報解釋稱，由于仍在持續的疫情導致海外學校業務的毛利率下降。

在盈利不理想的狀況下，博實樂控制了費用開支。2021財年，公司的銷售、一般和行政費用為5.36億元，同比下降4.7%。主要由于海外疫情流行導致海外學校的管理和行政活動減少。但利息費用略有增加，2021財年凈利息支出為1.7億元人民幣，而2020財年只有1.63億元。剛性的利息支出客觀上反映了博實樂收并購的成本控制問題。

現金方面，截至2021年8月31日，公司現金及現金等價物為15.15億元。盡管博實樂表示自身在履行現金義務方面沒有遇到困難，目前的現金及現金等價物和經營活動產生的現金流量，能夠滿足公司未來超過12個月的現金需求。但主要業務終止還要繼續買買買，未來的抗風險能力勢必將遭受拷問。

繼續經營業務的收入和利潤均在下滑，受到沖擊的情況下，買買買真的適合博實樂嗎？

操之過急？

事實上，處于轉型陣痛中的民辦教育機構，并非只有博實樂。

楓葉教育宣布剝離K9業務，董事會主席兼CEO任書良兩天增持300萬股卻難保股價、光正教育剝離旗下小學、初中、高中所有學校業務，資產大幅縮水、同樣剝離了義務教育業務的成實外八個月凈虧近18億，收入縮水超三成……

參考其他民辦教育機構的打法，楓葉教育在高中實行雙軌發展計劃，擴展國際教育業務，并計劃發展餐飲和職業裝品牌。光正教育計劃設立獨立高中及職業教育學校，或將戰略焦點轉向構建綜合性教育供應鏈平臺。成實外則選擇繼續提高現有學校的學費及學校網絡的使用率，擴大目前合規業務的規模，并走輕資產模式成立新高中。這些模式都或多或少有輕資產的思路，并且可能都不會大規模動用現金。

而博實樂則是選擇繼續尋找收購機會。實際上，冒巨大風險，花費巨大的成本和精力尋找收購機會，在當前階段是否有些操之過急？先保證相關業務的營收和利潤穩步提升，為未來提供“活水”，似乎更加實際。

資本對于博實樂的選擇也展現了擔憂。12月28日，穆迪將博實樂的公司家族評級和高級無抵押評級從“B1”下調至“B2”，對其展望維持負面。

面對變化中的市場環境，或許新的業務方向、健康的現金流、持續的融資渠道都需要更加平衡。