文丨鰲頭財經(jīng) 曉敏
見習生丨高原
6月9日，廣弘控股（000529.SZ）公告了一則股份認購協(xié)議，披露了其子公司教育書店和南方傳媒控股子公司廣東新華發(fā)行集團的股份交易。在這份協(xié)議中，廣弘控股將所持有的教育書店100%股權作價10.48億元出資認購新華發(fā)行集團向公司增發(fā)的股份6495.6543萬股。
也就是說，廣弘控股將旗下子公司教育書店整個打包賣給了新華發(fā)行集團，雖然作價高達10.48億但是卻一分錢都沒有拿回來，換回的是新華發(fā)行集團17%的股份和一紙3年內(nèi)每年不少于1個億的分紅承諾。
很多投資者一算賬，都發(fā)現(xiàn)廣弘控股這下虧大了！
要知道，新華發(fā)行集團每年的凈利潤大概是2個億左右，而教育書店一年也能有1個多億。這一筆交易下來，廣弘控股不僅子公司沒了，利潤也變薄了。而且從第四年開始就沒有分紅承諾了，整個新華發(fā)行集團加上教育書店兩者利潤一共3個多億，廣弘控股手里17.7%的股份每年的分紅便只剩下6千萬左右。
這么看來，這筆交易對于廣弘控股來說不劃算！甚至連深交所也送上了關注函，要求說明教育書店與發(fā)行集團的評估增值率存在較大差異的原因及合理性。
但是作為一個業(yè)內(nèi)人士，細細一分析，發(fā)現(xiàn)事情不止表面上看到的這么簡單，廣弘控股愿意達成這筆交易恐怕其中考量頗多，實屬在當前市場環(huán)境下權衡利弊的結(jié)果。
交易本身——凈資產(chǎn)壓實，短期利潤有保障，獲得實打?qū)嵉馁Y產(chǎn)
大多數(shù)小伙伴不解的地方在于，為什么每年凈利潤1個多億的教育書店估值只有11.44億元，但凈利潤2個多億的新華發(fā)行集團估值卻高達48.75億元，新華發(fā)行集團“估值虛高”便是導致廣弘控股最終只換回了17%的股份的原因。
這就不得不提一下“評估增值率”，也就是估值相比于賬面價值增長的比例。很多小伙伴認為新華發(fā)行集團估值高是基于利潤，但是評估企業(yè)價值的時候，凈利潤只是其中的一個方面，評估增值率則更能說明資產(chǎn)的“虛實”。
根據(jù)評估報告，新華發(fā)行集團凈資產(chǎn)賬面值為23.71億元，評估值為48.75億元，增值率105.66%。教育書店的凈資產(chǎn)賬面價值為2.04億元，評估值為11.44億元，增值率461.20%。二者都是行業(yè)龍頭，評估增值來自于市場地位、渠道資源、管理水平這些無形資產(chǎn)也不難理解，新華發(fā)行集團還額外多了一項集團所持有的房地產(chǎn)價值的增長。
書店不是重資產(chǎn)經(jīng)營模式，持有的資產(chǎn)中流動性資產(chǎn)占比超過九成，所以在資金使用效率和盈利能力上比新華發(fā)行集團更勝一籌。但新華發(fā)行集團則持有更多固定資產(chǎn)，資產(chǎn)也更“實”。
這是資產(chǎn)屬性的不同帶來的差異，也是為什么投資者紛紛覺得從凈利潤來看，新華發(fā)行集團的估值好像高了，實際上教育書店的評估增值率是遠高于新華發(fā)行集團的。
其實從凈資產(chǎn)的角度來看，新華發(fā)行集團凈資產(chǎn)28億，教育書店凈資產(chǎn)2個億，合并之后30個億凈資產(chǎn)。廣弘控股持有的股份可以占5個億的權益，再加上17%的股權分紅，還有3年保證不少于3個億分紅。
在進行資產(chǎn)置換時并不能只看盈利性，舉個例子，MCN公司一年能賺上億，而國內(nèi)制造業(yè)的平均凈資產(chǎn)收益率差不多在5%-15%，一個能夠年利潤上億的制造業(yè)企業(yè)往往有著幾十億的凈資產(chǎn)。若是MCN公司想要用自己一半的股權去換一個幾十億凈資產(chǎn)制造業(yè)企業(yè)的一半股權，會讓人覺得不可思議，所以廣弘資產(chǎn)把教育書店全給出去只換回了17%的股份也不難理解。
算下來廣弘控股雖然失去了教育書店的直接控制權，目前折算下來現(xiàn)金收益略有減少，但實打?qū)嵉膬糍Y產(chǎn)增加了3個億，資產(chǎn)的抗風險能力增加了，再加上分紅承諾短期內(nèi)的利潤也是有保障的，可以說是一筆合理的交易。
出售書店背后另有打算
盡管名下有一家經(jīng)營得非常不錯的教育書店，但廣弘控股并不是一家傳媒公司，企業(yè)版圖中出版業(yè)和養(yǎng)殖業(yè)這兩個毫不相關的業(yè)務平分秋色。
根據(jù)廣弘控股的年報，2019年/2020年/2021年教育書店的歸母凈利潤分別占廣弘控股凈利潤的50.68%/35%/48.36%。而且因為書店的資產(chǎn)流動性極佳，一直充當著企業(yè)“現(xiàn)金奶牛”的角色。
那廣弘控股又為何要大費周章賣掉這么優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，換取盈利能力不及教育書店的新華出版集團的股權呢？或許從以下幾個角度解讀。
一來從公司層面來看，廣弘控股和新華發(fā)行集團的母公司南方傳媒都下屬于廣東省出版集團，追根溯源都是一家人，相互競爭只會增加最終控制人的經(jīng)營成本。公告中也寫的明明白白，這個股權交易旨在解決同業(yè)競爭問題。合并之后競爭帶來的成本降低，收益便可能進一步增加。
二來，教育書店已經(jīng)到達行業(yè)天花板，未來行業(yè)想象力有限，而新華發(fā)行集團是教育書店的上游。若是教育書店和新華發(fā)行集團進行縱向合并，兩者相輔相成能夠節(jié)約成本，未來的利潤有更多的空間，三年過后分紅也大概率不止是簡單折算的五六千萬。
三來，出版業(yè)和養(yǎng)殖業(yè)本就是不同的兩個行業(yè)，沒有協(xié)同效應。當下相比較而言，廣弘控股的業(yè)務轉(zhuǎn)型方向也是大食品行業(yè)。在剝離教育書店之后，廣弘控股把自己手里的一部分業(yè)務轉(zhuǎn)換成了股權，不僅可以獲取可觀的分紅，還能夠更專注于主業(yè)。
公司的股權交易不是簡單的算術題，表面上廣弘控股的利潤有所減少，但是資產(chǎn)的增加、內(nèi)部競爭帶來的內(nèi)耗減少、行業(yè)整合以及主業(yè)的明晰都是這筆交易帶來的收益。就此而言，短期利潤有保障，長期利益也向好，在企業(yè)戰(zhàn)略層面來講，這便是一樁合理而且雙贏的股權交易。
交易后續(xù)——行業(yè)估值占優(yōu)，尚有盈利空間，養(yǎng)殖行業(yè)走出至暗時刻
說了這么多，都在向小伙伴們解釋廣弘控股到底為什么要簽訂這樣的股權交易協(xié)議。作為投資者，相信諸位在意的其實是廣弘控股的股價到底還有沒有增長空間？還能不能持有？
我們暫且先跳出對公司經(jīng)營的分析，僅僅從A股市場的一些行業(yè)特性來看，廣弘控股目前剝離教育書店，轉(zhuǎn)而專心發(fā)展大食品行業(yè)也屬于順應市場。
養(yǎng)殖業(yè)經(jīng)過漫長的調(diào)整，目前正處于起飛的前夕。
6月16日，央視新聞報道， 5月份全國生豬出欄環(huán)比下降0.2%，加上消費回暖帶動，生豬價格持續(xù)回升，養(yǎng)殖戶開始扭虧為盈。在河南南陽唐河縣，曲立松經(jīng)營著一家年出欄生豬20000頭的豬場，他告訴記者，從四月份開始，生豬價格開始逐漸回升，目前的價格比較3月底上漲幅度超過20%，能夠?qū)崿F(xiàn)盈利。數(shù)據(jù)顯示，按最新價格測算，出欄一頭生豬平均盈利60元左右。
6月13日廣弘控股也發(fā)布公告表示隨著近期生豬價格的持續(xù)反彈，公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務經(jīng)營情況逐漸好轉(zhuǎn)。在這個階段聚焦養(yǎng)殖業(yè)公司不僅業(yè)績有望改善，股價也有進一步上升空間。
截止2022年6月14日，從Wind數(shù)據(jù)庫可以看到廣弘控股的所屬申萬行業(yè)仍舊是出版業(yè)。要注意的是，出版業(yè)企業(yè)的PE目前多在20倍以內(nèi)，養(yǎng)殖業(yè)企業(yè)的PE卻多數(shù)都在30倍以上。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2022年一季度廣弘控股的PE為13.46倍，在生豬養(yǎng)殖方面，廣弘股份的年出欄量大約在十幾萬頭的水平，與之體量相近的中小養(yǎng)殖企業(yè)中，東瑞股份2022年一季度PE為35.74，新五豐為29.50，均遠高于廣弘控股。
而目前尚處于豬肉價格低谷期，在肉價上漲階段養(yǎng)殖業(yè)PE也會水漲船高，東瑞股份和新五豐往往能達到50倍左右。而受到歸類于出版業(yè)的拖累，廣弘控股的股價一直不溫不火。
在剝離占了半壁江山的出版業(yè)務之后，廣弘控股最主要的業(yè)務便是養(yǎng)殖業(yè)，而目前在大力發(fā)展的“冷鏈+預制菜”也受到資本市場的追捧，公司的估值也有望進一步提升。
除了市場的預期，資金的流向——尤其是機構(gòu)資金的流向也對股票的漲跌有著極大的影響。目前市場上有超過2萬億的被動基金，均是選取特定的指數(shù)成分來進行投資，按行業(yè)進行分資配倉，不受基金經(jīng)理的主觀判斷影響。若公司分類由出版行業(yè)轉(zhuǎn)為養(yǎng)殖業(yè)，便會帶來許多被動資金的自然流入，必然推動股價上漲。
回歸本源，對于股票來說，短期利潤的多少也并不能直接決定股價，未來的盈利預期才是股價的支撐點。
前面我們也已經(jīng)說到，出版行業(yè)受區(qū)域限制，每個省都有自己的渠道，在廣弘控股旗下作為一家書店，教育書店已經(jīng)是觸到了天花板的存在，甚至已經(jīng)開始走下坡路。
在聯(lián)信出具的評估報告中，教育書店2022年-2026年的凈利潤預測分別為1.11億元/1.13億元/1.16億元/1.18億元/1.21億元，遠不及近三年的歷史業(yè)績。據(jù)評估報告的相關說明推斷，主要是考慮到訂單和優(yōu)惠政策的可持續(xù)性，加上未來想要謀求業(yè)績的增長會十分困難。
要想在此困境下謀求發(fā)展，往往會選擇上下游合并減少中間環(huán)節(jié)從而節(jié)約成本，提高經(jīng)營效率。而接手教育書店的新華出版集團行業(yè)地位自不必說，經(jīng)營穩(wěn)定，又是自家兄弟。
項目剝離后由原來的競爭對手變成股東，可降低管理成本、優(yōu)化銷售渠道、減少業(yè)務摩擦，可達到1+1>2的效果，實現(xiàn)雙贏。此外，發(fā)行集團享受稅收優(yōu)惠政策，二者整合后原本屬于教育書店的業(yè)務也能有更多的稅收優(yōu)惠。未來利潤空間更大，廣弘控股享有的分紅也會更多。
對于教育書店本身來說，找到了更適合的發(fā)展環(huán)境；對于廣弘控股而言，把自己不能做得更好的業(yè)務變成一筆有增長性的股權，資產(chǎn)被盤活了，又能減少內(nèi)部成本也能明確賽道，將更多的管理精力及資金預算集中于大食品產(chǎn)業(yè)，進行精細化統(tǒng)籌分配。
廣弘控股近年來也明確了以大食品產(chǎn)業(yè)為發(fā)展主基調(diào)，產(chǎn)業(yè)鏈布局較為完善，形成了冷鏈、畜禽農(nóng)牧養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)、肉制品加工及終端銷售業(yè)務板塊。
養(yǎng)殖業(yè)自不必說，雖然廣弘控股目前的養(yǎng)殖體量還不算很大，但已經(jīng)是非常成熟的業(yè)務了，本輪肉價的上漲在短期內(nèi)也是具有確定性的利好因素。
廣東省預制菜政策支持（“預制菜十條”）也給公司的預制菜業(yè)務帶來了發(fā)展的機遇，但目前市場競爭格局尚不明朗，可以觀望后續(xù)發(fā)展。
比起預制菜，冷鏈運輸行業(yè)作為預制菜整個產(chǎn)業(yè)鏈不可或缺的一環(huán)，其確定性更強，廣弘控股在華南地區(qū)有得天獨厚的冷鏈運輸基礎，不論后續(xù)預制菜業(yè)務的發(fā)展如何，冷鏈運輸業(yè)務都可以持相對樂觀的態(tài)度。
聚焦主業(yè)后，這些業(yè)務都會成為資本市場關注的重點，短期來看，未來發(fā)展整體向好，也具有更好的協(xié)同效應。
總之，這一筆交易對廣弘控股而言，從交易本身來說，凈資產(chǎn)增加加上利潤維穩(wěn)，具有合理性；從投資者角度來看，利好未來廣弘控股的資本市場估值增加；從公司經(jīng)營來看，兩者合并帶來行業(yè)協(xié)同效應，未來收益樂觀，公司本身也花更少的力氣賺到了錢。
所以說，賣出了教育書店多是細細考量了利弊得失之后的選擇，廣弘控股無非是用短期利益來換取了長期的增長空間。對于投資者而言，利好還是大于利空的。三年之內(nèi)有分紅保證不會對廣弘控股有太大影響，三年也足夠觀望在進行了股權交易之后新華發(fā)行集團和廣弘控股業(yè)務發(fā)展走勢。