文｜斑馬消費(fèi) 沈庹

每年都有大概5%的考生參加美術(shù)統(tǒng)考，90%都會(huì)參加美術(shù)統(tǒng)考培訓(xùn)。

這是一個(gè)龐大而雜亂的市場(chǎng)。從啟蒙到培訓(xùn)，從教材到教具，合并口徑也是千億級(jí)的規(guī)模。僅其中的美術(shù)考試培訓(xùn)內(nèi)容板塊，2020年的總市場(chǎng)收益就達(dá)到5.74億元。雖然細(xì)分市場(chǎng)的規(guī)模不算很大，但好在集中度高，全國(guó)僅有數(shù)十家機(jī)構(gòu)參與其中。

如今，這個(gè)相對(duì)微型的賽道，即將誕生第一家上市公司。

2008年，李家友、徐曉梅夫婦創(chuàng)立重慶億卷公司，主要從事美術(shù)設(shè)計(jì)；2017年，開展關(guān)于美術(shù)統(tǒng)考的實(shí)體圖書業(yè)務(wù)。同時(shí)，2016年成立重慶始祖鳥，次年1月開始運(yùn)營(yíng)美術(shù)考試培訓(xùn)APP會(huì)畫了。

2019年-2021年，會(huì)畫了APP的有效付費(fèi)用戶分別為10.29萬(wàn)、11.62萬(wàn)、12.18萬(wàn)，每年有20%的美術(shù)統(tǒng)考生是這個(gè)應(yīng)用軟件的深度用戶；公司來自會(huì)畫了APP訂閱費(fèi)的收入分別為3409.4萬(wàn)元、3305.9萬(wàn)元、3607.6。

這兩塊2017年才開始的業(yè)務(wù)，打包組成億太恒星控股有限公司（簡(jiǎn)稱“億太恒星”），去年11月底首次披露招股書，正式向港股上市發(fā)起沖擊，6月16日更新IPO招股書。

按美術(shù)考試培訓(xùn)內(nèi)容收益計(jì)，公司市場(chǎng)占有率8.4%，在細(xì)分行業(yè)中排名第二。不過，ToB的美術(shù)統(tǒng)考教材業(yè)務(wù)，盈利能力差，并非公司核心；盈利能力更強(qiáng)的會(huì)畫了APP，直接面向考生，才是億太恒星區(qū)別于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的殺手锏。按線上美術(shù)考試培訓(xùn)內(nèi)容收益計(jì)，公司排名第一。

值得一提的是，億太恒星最大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，美術(shù)考試培訓(xùn)內(nèi)容行業(yè)老大老鷹教育，此前沖擊深交所創(chuàng)業(yè)板上市，2021年2月過會(huì)，但當(dāng)年11月終止注冊(cè)。2020年，該公司營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為2.48億元、5267.30萬(wàn)元。

專業(yè)內(nèi)容運(yùn)營(yíng)商的互聯(lián)網(wǎng)化，幫助億太恒星獲得了超強(qiáng)的盈利能力。

2019年-2021年，公司收入分別為5810.2萬(wàn)元、4808.1萬(wàn)元、5603.9萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為2722.1萬(wàn)元、2079.5萬(wàn)元、2419.4萬(wàn)元。

報(bào)告期內(nèi)，公司毛利率分別為71.3%、72.6%、76.4%，凈利率分別為46.9%、43.2%、43.2%。

盡管業(yè)務(wù)規(guī)模不大，因?yàn)橐咔榈仍蚪赀€有所下滑；但是，在整個(gè)教育板塊，你恐怕找不到別的公司能保持如此強(qiáng)而穩(wěn)定的盈利能力。

在此背景下，公司2019年-2021年推出4次現(xiàn)金分紅，分別分配現(xiàn)金股利3500萬(wàn)元、2400萬(wàn)元、2000萬(wàn)元、1500萬(wàn)元，合計(jì)9400萬(wàn)元，比最近3年公司的累計(jì)凈利潤(rùn)還多了2000多萬(wàn)元。

李家友、徐曉梅夫婦持有公司發(fā)行前90.2%的股份，這近億元的分紅，他們分走了接近8500萬(wàn)元。

強(qiáng)力分紅，再加上近年不間斷的貿(mào)易應(yīng)收款減值和金融資產(chǎn)減值，直接導(dǎo)致億太恒星的資產(chǎn)負(fù)債率從2019年和2020年的15.4%和19.6%，增加至2021年底的92.0%。

這反過來成為公司上市的理由。億太恒星在招股書中表示，截至2021年底，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為577.2萬(wàn)元。

“考慮到我們的過往資產(chǎn)負(fù)債比率及所產(chǎn)生的的利息開支將損害我們的財(cái)務(wù)狀況，債務(wù)融資并不可取。相比之下，這是公司進(jìn)入資本市場(chǎng)的好機(jī)會(huì)”，公司在招股書中表示。

上市前用分紅把公司掏空，然后IPO向投資者募資資金，解決資產(chǎn)負(fù)債率和流動(dòng)性的問題，并用于團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張、營(yíng)銷開支和業(yè)務(wù)布局。億太恒星這吃相，著實(shí)是有些難看。

對(duì)于這家擬上市公司來說，最大的風(fēng)險(xiǎn)在于，所處行業(yè)過于細(xì)分和垂直，核心業(yè)務(wù)對(duì)創(chuàng)始人的依賴程度太深，不利于讓它成為一家真正的公眾公司。

另外，美術(shù)統(tǒng)考人數(shù)和培訓(xùn)規(guī)模本來就長(zhǎng)期處于低增長(zhǎng)階段，長(zhǎng)期來看更是不容樂觀。人數(shù)增長(zhǎng)、入學(xué)難度、政策扶持這三大驅(qū)動(dòng)力，可能一個(gè)也不穩(wěn)固。

即便公司順利完成IPO，整個(gè)行業(yè)也沒有多少增長(zhǎng)空間。這艘船，可能再也快不起來了。