文丨直通IPO 蛋總
今天，“慢病管理第一股”誕生。
7月6日，一站式慢病管理和智慧醫療平臺智云健康正式在港交所掛牌上市，發行價為30.50港元/股，開盤價與發行價相同，市值179.05億港元。此后，其股價呈現一路下跌趨勢，截至上午收盤，股價跌至27.60港元/股，跌幅為9.51%，市值162.02億港元。
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雖然智云健康二度遞表后成功上市，是自去年疫情常態化以來，給互聯網醫療上市“遇阻”的現況打下了一針振奮劑，但其股價走勢的不樂觀似乎預示著作為千億規模的中國數字慢病管理市場的探索者，其上市后的征途才剛剛開始。
80后海歸學霸，跨行踏入慢病管理
作為一家7年上市的互聯網醫療企業，智云健康前身可追溯到2014年12月成立的杭州康晟，而其背后掌舵者——匡明，雖不是醫療教育背景出身，但卻是一名不折不扣的學霸及高科技人才。
作為英特爾的明星工程師，以及先后在歐洲和美國負責全球戰略和新產品上市的強生“全球高層次人才”，匡明歸國跨界醫療的創業種子最早是誕生于劍橋大學賈奇商學院工商管理碩士學位就讀期間。
通過被安排到英國當地一家著名醫院實習，匡明注意到，病患在到達醫院前，醫生就已經接收到病人在家期間的體征數據，并在見面后，就能輕松地通過聊天完成整個就診過程，并對病人下一階段用藥方案做出精細調整。
而這樣一個看似簡單隨意卻能對病患對出精準診斷的診療過程，其實是基于“慢性病治療的關鍵是習慣，聊天過程是為了尋找數據變化的真正原因”的邏輯。
帶著對未來醫療的憧憬，匡明選擇回國將想法落地，用創新打造中國式慢病管理，為醫療“減負”，而匡明首先關注到的就是糖尿病。
2015年，匡明的掌上糖醫 App 問世。彼時糖尿病管理作為熱門賽道，正在上演“百糖大戰”，患者們甚至可以在手機里找到數百款糖尿病管理 App，都在致力于用線上的方式解決患者與醫生間需要頻繁溝通的問題。
此后的三年角逐和洗牌中，掌上糖醫經歷了從天使輪到B輪的融資助力，獲得了IDG資本、經緯中國、平安創新投資基金、基石資本的青睞，躋身糖尿病管理賽道的頭部玩家，并于2017年11月正式擴張業務版圖，升級為智云健康集團，通過SaaS技術整合業務和品牌升級，進入數字化需求更加廣闊的新藍?！」芾?。
截至今日，在歷經7年發展、11輪融資后，智云健康圍繞慢性病管理為醫院和藥店提供醫療產品和SaaS產品，為制藥公司提供數字營銷服務，為患者提供在線問診和處方開具服務。
來源：招股書截圖
根據弗若斯特沙利文報告，截至2021年12月31日，智云健康SaaS產品已經部署超2300家醫院和超17.2萬家藥店，其平臺擁有超過8.7萬名注冊醫生以及約2380萬注冊用戶；2021年平臺開出約1.534億張處方，是中國最大的數字化慢病管理解決方案提供商。
長期虧損、股東出走，上市難掩盈利困境
招股書顯示，通過為醫療價值鏈上的所有主要參與者，包括醫院、藥店、制藥公司、患者和醫生提供解決方案，智云健康期望引領中國數字化慢性病管理市場。
但理想豐滿、現實骨感。
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智云健康招股書顯示，其收入主要來自三個來源：院內解決方案、藥店解決方案，及個人慢病管理解決方案及其他。2019年至2021年，其收入分別為5.244億元、8.391億元、17.567億元。其中，來自院內解決方案的收入由2020年的4.22億元增至2021年的12.73億元，占比增至72.4%，增長主要來自醫院用品及數字營銷服務業務。
相比之下，2021年其來自藥店解決方案的收入為3.50億元，較2020年同期的3.45億元僅增長1.3%，成為智云健康增速最慢的業務板塊，占比為19.9%。同期，智云健康來自個人慢病管理解決方案的收入為1.34億元，同比增長87.9%，占比為7.7%。
從數據上來看，其院內解決方案已成為公司最大的收入來源，占比超7成，其實是智云健康自2020年以來，繼續實施“醫院為先”戰略和擴大其醫院網絡，加大醫院醫療用品供應，改善數字營銷服務和醫院SaaS的結果。
在提供服務的過程當中，由于慢性病患者需要持續醫療護理和大致方向的處方，這就同時需要院內和院外服務，然而由于中國的醫療服務仍然集中在公立醫院。因此，智云健康只好采取了以醫院為先戰略，為院內院外的患者提供慢病管理體驗。
但是，從銷售醫院醫療用品、銷售藥店醫療用品為智云健康在院內解決方案、藥店解決方案等板塊的主要收入來源，以及繼續通過向醫院和藥店銷售醫療用品產生大部分收入來看，智云健康相對來說更像算一家銷售“醫療用品”的公司，而非專注慢病管理解決方案。
與此同時，無論是作為獨角獸還是上市公司，長期虧損也是智云健康難掩的痛點。
來源：招股書截圖
招股書顯示，智云健康在2019年至2021年內虧損分別為5.65億元、28.97億元及41.53億元；經調整凈虧損分別為1.50億元、6.36億元及4.44億元；公司經營活動所用現金凈額分別為-3.60億元、-4.38億元和-6.66億元。2021年期末，其負債總額更是達96.63億元。
對此，智云健康表示虧損大幅增加主要歸因于可轉換可贖回優先股及向投資者發行的可轉換貸款的公允價值增加令金融負債的公允價值變動增加；部分由于公司不斷擴大包括研發、銷售及營銷團隊以支持并推動業務增長，令員工成本增加。
據招股書披露，研發人員成本由2019年的0.181億元增加至2020年的0.933億元，并于2021年進一步增加至2.035億元。銷售及營銷人員成本由2019年的0.752億元增加至2020年的2.76億元，并于2021年進一步增加至6.116億元。
同時，智云健康還在其招股書中提及，在可預計的未來，公司將投入大量的額外資金用于發展業務和作為一家上市公司運營，并繼續投資于擴大客戶群，開發新產品和服務，加強供應鏈優勢，擴大營銷渠道和業務規模，以及雇用更多雇員，其成本將大幅增加，虧損將持續下去。
據悉，此次IPO募資所得款項也將約60%用于業務擴張，約25%用于提高醫學知識和技術能力，約5%用于投資、收購其他業務來擴大生態系統，約10%用于營運資金和一般公司用途。這意味著，智云健康仍還需要持續燒錢擴充規模。
在CIC灼識咨詢合伙人王文華看來，To B業務作為智云健康運營的基石，既是其競爭優勢，也是其長期運營中無法避免的短板。
“基于業務形態的不同，智云在營銷及研發方面的支出注定會高于同業企業，且目前已實際影響到了盈利能力。長期來看，智云的高營銷費用是否能真正有效轉化為用戶品牌認知度的提升以及C端客戶數量的積累，以及智云如何拓展銷售醫療用品以外的業務以實現用戶變現，是影響其未來盈利能力的關鍵?！?/p>
此外，獵云網還注意到，媒體曾報道，智云健康在2018年獲得來自天億集團約1億元戰略融資，并和其旗下上市公司美年大健康簽署合作協議，依托后者線下400余家體檢中心打造健康服務閉環。
2019年，智云健康宣布獲得1億美元C輪系列融資，其中C1輪資方為LB資本、IDG和美年大健康。但在其披露的最新招股書中，美年大健康、天億集團等字樣均未出現。同時，據獵云網查詢天眼查、企查查等平臺也并未發現這兩家公司與智云健康的股權變更信息。相比之下，LB資本、IDG仍為智云健康的股東。
這意味著俞熔已經從智云健康的股東中退出，亦或是此前該筆投資就并未執行。
招股書顯示，在智云健康上市后，智云健康的創始人、執行董事、董事長兼首席執行官匡明持股15.23%，雇員激勵平臺Prime Forest Assets持股12.49%，招商銀行旗下上海旗驥科技持股5.47%；SIG持股5.38%，IDG持股5.18%。
千億市場混沌初開，“慢病管理第一股”挑戰重重
作為中國醫療市場中開發潛力極大的市場板塊，絕大多數慢病患者仍依賴于公立醫院的問診及購藥，在面臨著醫療資源配置不平衡、運營效率低下、缺乏數字化基礎設施和患者體驗不理想等挑戰下，院外慢病管理目前仍處于早期發展階段。
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根據弗若斯特沙利文報告，中國數字化慢病管理市場包括慢病管理服務及相關產品銷售收入，其市場規模由2016年的人民幣578億元增至2020年的1761億元，期內復合年增長率達32.1%，預計2022年其市場規模達3613億元。
據招股書披露，智云健康作為中國慢病管理數字化的開拓者，其智云醫匯于2016年推出，是中國首款幫助中國醫院數字化和標準化慢病管理流程的醫院SaaS，也是唯一一個自行研發出經國家藥品監督管理局醫療器械認證、可以連接到醫院使用的AIoT設備的行業參與者。
王文華表示，智云健康通過向醫院與藥房提供SaaS系統服務來切入市場，其2300+家醫院與17.2萬家藥房的產品部署網絡為其帶來了較大的競爭優勢，此次上市證明了院內服務提供商參與到慢病管理市場在切入點與商業模式方面的可行性。
“但就實際規模來看，智云的注冊用戶數與醫生數在業內尚未進入領先梯隊，業務更偏向于針對醫院及藥房的To B業務，在直接面向慢病患者的To C業務方面仍無法比擬其他以提供問診、藥品銷售服務為主業的領先慢病管理企業。目前業內玩家的核心仍是打通患者端、醫生端和藥房端三大主體，提供持續的慢病問診與購藥服務，其中患者數量的積累以及各環節間的商業閉環的實現是目前業內企業競爭的重點?！?/p>
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值得注意的是，2020年至2021年各期末，部署智云健康SaaS產品的醫院數量分別為1705間和2369間，但付費醫院的數量則為184家和118家，收入也從2266萬元下降至1566萬元。
對此，智云健康表示，鑒于軟件產品的公共及福利性質，中國公立醫院通常難以批準巨額預算，安裝醫院SaaS并非是其收入的直接貢獻者。其致力于通過銷售醫院用品及提供營銷服務驅動商業化。
可見醫院SaaS雖幫智云健康吸引客戶，但需求不具有持續性。智云健康擬將為SaaS業務付費的醫院轉化為向其采購醫院用品的客戶，以獲得更多的收入。
同時，招股書披露，其商業化成功與否很大程度上取決于市場對其解決方案的接受程度。醫療衛生行業在適應新趨勢方面歷來緩慢，智云健康的解決方案可能無法獲得長期的市場認可。
隨著各類市場參與者也在不斷嘗試可能的商業模式和運營思路，線上/線下藥房、互聯網平臺、院內系統服務提供商等都有對應的頭部企業參與競爭。在業務重合下，智云健康亦面臨著不小的行業競爭壓力。
在關鍵的問診和購藥服務環節，智云健康最直接競爭主要來自于以線上/線下藥房與互聯網醫院為基礎業務的企業，譬如平安好醫生、好大夫；在數字醫療營銷市場的競爭方面，智云健康則主要面臨兩類平臺型企業，其一為醫脈通、丁香園等面向醫生端的信息平臺，其二則為面向患者端的阿里健康、京東健康等電商類平臺。
除此之外，智云健康的相關業務還存在著相關法律法規的約束。
以互聯網問診及處方開具服務為例，國家衛健委2018年7月17日頒布的《互聯網診療管理辦法（試行）》規定，互聯網問診及處方開具服務只有在確認患者已在實體醫療機構確診為一種或多種此類常見病、慢性病后，才能提供復診服務。
不難預見，作為“慢病管理第一股”，智云健康未來仍挑戰重重。