文｜《港灣商業觀察》王心怡

日前，根據《華寶證券股份有限公司首次公開發行股票申請文件反饋意見》，圍繞規范性問題、信息披露問題及與財務會計資料相關的問題等，監管對華寶證券股份有限公司（簡稱“華寶證券”）提出41條反饋意見。之后華寶證券于近日更新了招股書。

01 中小券商的差異化之路好走嗎？

對于包括華寶證券在內的多數中小券商來說，沖刺IPO都繞不過市場對其競爭力的討論。這與近年的行業整體發展趨勢有關。

根據證券業協會的統計數據，截至2021年12月31日，我國共有140家證券公司，2019年、2020年和2021年，營業收入排名前十名的證券公司合計市場占比分別為44.99%、45.56%和47.72%，凈利潤排名前十名的證券公司合計市場占比分別為61.29%、62.88%和67.16%，“馬太效應”可以說是越來越明顯。市場基本一致認為，行業集中度將持續提升，且頭部券商在在資產規模、資本實力、市場份額、品牌效應、技術儲備和人才隊伍建設等方面的優勢更加明顯。

這樣的趨勢下，部分頭部券商不斷聚集優勢資源，通過發行上市、收購兼并、創新轉型等多種方式提升資本規模、擴大市場份額、提高綜合實力和抗風險能力，在以凈資本為核心的監管環境下進一步鞏固了自身的競爭優勢和綜合競爭力。

在這場賽跑中，華寶證券看起來略有些“吃力”。報告期內，公司的營收主要依靠財富管理業務及證券自營業務。根據證券業協會的統計數據，2019年至2021年，公司證券經紀業務收入排名分別為第68名、第65名及第64名，市場份額分別為0.20%、0.22%及0.25%；證券投資收入排名分別為第69名、第78名及第70名，市場份額分別為0.21%、0.11%及0.18%。

華寶證券將自身較低的市占率歸因于三點：一是證券公司作為資本驅動型金融企業，各項業務的發展與資本實力息息相關，公司作為中小型證券公司，凈資本實力不足，業務核心競爭力存在局限性；二是近年來受全球宏觀經濟放緩及新冠疫情反復的影響，資本市場波動較大，面對激烈的行業競爭和波動的市場環境，公司證券經紀業務及證券自營業務發展受到影響；三是與其他大型證券公司相比，公司的品牌知名度、業務布局、服務能力、客戶基礎、分支機構建設等方面仍存在差距。

這其中，第一點凈資本實力的不足與業務核心競爭力的局限性能否依靠公司IPO便得到彌補，目前還尚未可知；第二點是全行業所共同面臨的不可抗力因素；第三點，品牌知名度、業務布局、服務能力、客戶基礎、分支機構建設等方面的建設，又豈是一朝一夕能完成的工作。公司又將如何規劃未來的發展？

華寶證券表示，公司將持續以服務產業生態圈為主基調，聚焦打造特色財富管理業務、特色投資銀行業務、特色資產管理業務及特色資金運營業務，進一步優化業務結構。打造特色業務，實施差異化、特色化的發展戰略，這似乎與目前大多數中小券商的目標大同小異。華寶證券自己都在招股書中表示“現階段我國證券公司業務同質化嚴重，業務品種和目標客群相似，證券行業內的整體競爭日趨激烈。”

市場本身就業務同質化嚴重，且各家都在致力于尋找自身的特色，那華寶證券認為自身不同于同行的特色業務有哪些？眾多券商都希望走差異化競爭的路線，在華寶證券的視角中，目前自身又有哪些走差異化比較成功的案例可供參考呢？《港灣商業觀察》就相關問題聯系華寶證券董秘辦，公司并未回復。

02 低傭金率換規模能否持續？

IPG中國區首席經濟學家柏文喜向《港灣商業觀察》指出，差異化競爭、特色業務是中小券商不得不喊出來的“口號”，因為只有這個戰略方向才是符合常識邏輯和競爭格局而說得通的。目前確實有中小券商真的依靠打造特色業務實現了差異化競爭的路線，比如之前的西部證券就靠投資業務和場外市場業務（新三板）塑造了自身在行業內的競爭力和細分領域的領先品牌形象。中小券商通過打造特色業務未必能顯著的改變目前的市場格局，但卻是必須的生存與競爭之道。

對華寶證券來說，財富管理業務收入是公司收入的重要組成部分，財富管理業務主要包括傳統證券經紀業務、信用業務等。2019年至2021年及2022年前六個月，公司財富管理業務收入分別為2.81億元、4.48億元、6.23億元及3.25億元，占同期營收40.96%、57.76%、59.99%及68.45%。

財富管理業務對公司整體的業務起到了明顯的作用。同期，公司分別實現營收6.87億元、7.75億元、10.39億元和4.75億元，歸母凈利潤分別為9615.76萬元、1.16億元、1.60億元、6882.91萬元。

市場不少聲音認為，華寶證券的業績增長一部分是靠低傭金的代價換來的。報告期內，公司的證券經紀業務平均凈傭金費率（公司代理買賣證券業務凈收入（含席位租賃）/公司股基交易額）分別為0.0183%、0.0209%、0.0157%及0.0195%。

相對較低的費用率也引起了監管的注意。在反饋意見中，監管要求公司披露代理買賣證券業務凈傭金費率低于行業凈傭金費率的原因，報告期內波動的原因、變動趨勢與行業凈傭金費率不一致的原因；并要求公司結合目標市場行業政策、競爭狀況等，說明經紀業務規模是否存在下滑風險，經紀業務凈傭金率未來是否存在進一步下滑的可能，是否會對發行人持續盈利能力形成重大不利影響；為關聯方提供代理買賣證券服務的傭金費率與非關聯方客戶傭金費率的比較情況，傭金費率是否公允等。

華寶證券表示，報告期內公司代理買賣證券業務凈傭金費率相對低于行業凈傭金費率，主要基于兩方面原因：一是量化服務業務和互聯網證券業務是公司證券經紀業務的兩大特色業務模式，由于自身的業務模式特點其凈傭金費率相對較低，從而攤薄了公司整體的凈傭金費率；二是公司處于經紀業務拓展階段，提供具有市場競爭力的凈傭金費率能夠快速拓展新客戶、提升經紀業務規模。

傭金費率的下調總有極限。華寶證券就指出，隨著“一人多戶”和互聯網金融的快速發展，以及網上委托、移動證券等非現場交易方式的普及，投資者在證券公司之間的轉移成本大幅降低，傭金議價能力明顯提升，傭金費率可能進一步走低，從而對公司證券經紀業務收入帶來不利影響。同時，經紀業務傭金費率的下降，也將進一步促使證券公司加快財富管理轉型及金融科技投入。

有業內人士認為，僅靠低傭金率要想搶灘市場規模，如果放在十余年前尚有可行性，而今顯然難度極大，市場幾近飽和。“券商核心在于為投資者提供獨特的價值，這也是規模型券商的‘競爭力’，而如果僅靠傭金率很難搶得過大型券商。”

此外，值得注意的是，反饋意見還顯示，2021年12月31日，華寶證券浦銀1號產品由于其委托資金系商業銀行理財資金，底層資產投資于非上市公司股權，處置變現難度較大，因此未能按照《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法》相關規定在資管新規過渡期內進行完全整改。而該產品是其第二大單一資產管理計劃，資產管理規模為20.05億元。

據悉，2021年6月，華寶證券作為浦銀1號產品的管理人向當地監管部門申請該產品與委托人的整改進度一致，申請個案處理至2025年12月31日前完成。