界面新聞記者 | 黃華

界面新聞編輯 | 謝欣

3月8日，上交所上市審核委員會公告稱，對軒竹生物的首發上市申請做出暫緩審議決定。簡而言之，上交所質疑的是該公司在研產品的技術優勢與商業價值。

上交所要求：請發行人代表結合國家相關政策要求、產品研發實際情況、技術儲備等說明各主要在研產品與國內已上市產品和其他競爭方在研產品相比在技術方面的優勢；請發行人代表說明主要產品預計銷售峰值滲透率的主要考慮因素、測算方法，是否符合“市場空間大”的要求，以及發行人在商業化方面的規劃及相對其他競爭方的優勢。

官網資料顯示，軒竹生物成立于2002年，2012年由四環醫藥全資收購100%股權，由此成為四環醫藥的創新藥研究院。2018年，軒竹生物開始獨立運營，2020年獲A輪戰略投資，2021年初并購整合大分子生物藥公司北京康明百奧，同年末完成B輪融資。

截至發稿時，軒竹生物沒有就首發上市申請被暫緩審議事項做出回復。

拳頭創新藥前景不樂觀

軒竹生物的上市之所以引發諸多關注，是因為該公司是港股上市企業、“醫美概念股”四環醫藥孵化的。當前，軒竹生物的產品線中，有不少在研產品均是來自四環醫藥集團之內。

從集團布局來看，軒竹生物承接了四環醫藥的部分創新藥業務。而從上交所當前的暫緩審議決定觀察，上交所也主要是認為軒竹生物的創新藥管線價值有限。

目前，軒竹生物主要的產品線在腫瘤、代謝、消化等領域，重點關注乳腺癌、消化性潰瘍等疾病。具體包括PPI類（質子泵抑制劑）藥物KBP-3571安納拉唑鈉、P-CAB類藥物KBP-3571安納拉唑鈉、CDK4/6抑制劑XZP-3287吡羅西尼、ALK抑制劑XZP-3621。

其中，KBP-3571，即為安納拉唑鈉腸溶片，為軒竹生物開發進度最快的產品。該產品的新藥上市申請目前已獲得國家藥監局受理，首個適應癥是用于治療成人十二指腸潰瘍（DU）。

PPI類藥物因為能治療消化性潰瘍，被認為有良好的市場空間，這一類疾病的患者人數也在超大幾千萬的規模。于是，在此領域布局的公司不少。截至2022年10月31日，國內共有六類上市的PPI類藥物，包括奧美拉唑、蘭索拉唑、泮托拉唑、艾司奧美拉唑、雷貝拉唑、艾普拉唑。

理論上，盡管已有諸多上市藥物，若是出現臨床效果顯著優于同類藥物的產品，其還是有可能具備商業價值的；反之，如果其臨床效果一般或是差異不大，則該產品的商業價值恐怕難以實現。而在針對十二指腸潰瘍的臨床III期研究中，招股書的數據顯示，安納拉唑鈉20mg治療組和雷貝拉唑鈉10mg治療組十二指腸潰瘍愈合率分別為90.9%和93.7%。軒竹生物認為，試驗表明安納拉唑鈉20mg的療效僅僅是非劣效于雷貝拉唑鈉10mg。

不過，在產品的核心技術優勢方面，軒竹生物認為，相較其他PPI藥品，安納拉唑鈉受酶代謝影響小、安全性優異。而針對此觀點，上交所在第二輪審核問詢時已經發問——非酶途徑降解、藥物不良反應是否為衡量消化性潰瘍疾病治療臨床價值的核心考慮因素。

但值得注意的是，質子泵抑制劑已經遭到政策嚴格監管，多個產品被列入重點監控目錄，市場前景并不樂觀。

此外，自第三批集采開始，已經有PPI類藥物被納入采購。這也意味著，此類產品的商業利潤已經經歷了一輪縮減。在第四輪集采中，石藥歐意、廣東東陽光、正大天晴的艾司奧美拉唑鎂腸溶膠囊（20mg）降幅是78%、71%、67%；江西山香藥業的艾司奧美拉唑鎂腸溶片（20mg）單價為1.27元，降幅達到86%。

一個顯著變化是，日前，作為這一市場的昔日王者產品，阿斯利康已將奧美拉唑在國內的商業化權益授予百洋醫藥，相當于宣布放棄這一領域。

因此，即使軒竹生物的安納拉唑鈉腸溶片能順利上市，其要沖擊一個較高的銷售額難度也很大。并且，在這一領域，原研企業的銷售實力依然強勢，具體表現為：當正大天晴的銷售額突破8000萬元之際，即使是集采非中標產品，阿斯利康的銷售額達到了8億。由此可見，軒竹生物的競爭壓力不會小。

此外，招股書還顯示，安納拉唑鈉腸溶片（KBP-3571 項目）的研發開始于2009年。也就是，該項目的開發長達14年，且至今產品未上市。

除了PPI類藥物，CDK4/6抑制劑XZP-3287吡羅西尼片劑是軒竹生物的另一個焦點產品，計劃用于治療激素受體陽性（HR+）、人表皮生長因子受體2陰性（HER2-）局部晚期、復發或轉移性乳腺癌。當前，這個產品的開發進度為臨床3期。

同樣是在第二輪審核問詢中，上交所提出，請軒竹生物對認為自家產品具有“穿透血腦屏障”，是“高選擇性 CDK4/6抑制劑”做出解釋，質疑其定位是否充分、客觀，以及已上市及在研競品是否具備同等功效。

并且，上交所要求軒竹生物說明CDK4/6抑制劑在 HR+/HER2-晚期乳腺癌治療中，是否僅起到輔助治療、延緩耐藥的作用，國內尚未有單藥適應癥獲批的原因；在單藥治療效果遠不如聯合治療的情況下，軒竹生物進行單藥適應癥臨床試驗的原因與考慮，單藥治療是否具備臨床價值及獲批可行性。

截至目前，在乳腺癌相關領域，國內共有四款獲批的CDK4/6 抑制劑，分別為輝瑞的哌柏西利、禮來的阿貝西利、恒瑞的達爾西利、諾華的琥珀酸瑞波西利片。其中，禮來的阿貝西利是唯一一個在美國食品藥品監督管理局（FDA）單藥獲批用于多線治療失敗的 HR+/HER2-乳腺癌患者的藥物。

同樣的情況是，國內CDK4/6抑制劑的市場競爭已經非常激烈。同時，外資頭部企業輝瑞在這個領域占據絕對優勢，另一家公司禮來也在不斷追趕。銷售數據顯示，作為最早引入國內的產品，輝瑞的哌柏西利2018年-2021年的銷售額分別是0.9億元、4.1億元、6.2億元、10.6億元。禮來阿貝西利2021年的銷售額為1.9億元，另一款來自恒瑞醫藥的產品在2021年尚未銷售。

并且，2021年12月，禮來的阿貝西利率先于進入國家醫保。此后，哌柏西利、達爾西利在2023年年初通過醫保談判。這也會進一步改變這個領域的商業格局。另一方面，哌柏西利在國內的專利將于今年到期。丁香園insight數據庫顯示，齊魯制藥、瀚森制藥、青峰醫藥、科倫藥業、奧賽康、正大制藥均有哌柏西利仿制藥獲批。

當前，軒竹生物暫無上市產品，由此依舊處在大額虧損狀態中。2019-2021年內，軒竹生物的歸母凈利潤分別為-3.62億元、-1.62億元、-4.62億元。2022年前9個月內，該公司的歸母凈利潤為-3.97億元。依據軒竹生物的募資規劃，將有超16億元用于創新藥研發項目，3億元用于總部及創新藥產業化項目，近5億元補充流動資金。

IPO無退路？

軒竹生物要闖關科創板的大背景是四環醫藥近年的處境也不佳。僅從業績上看，四環醫藥近年的業績幾經起落。2019年至2021年，該公司的營收為28.87億元、24.64億元、32.91億元；歸母凈利潤為-27.53億元、4.73億元、4.17億元。

四環醫藥是一家靠心腦血管用藥起家的老牌藥企，產品主要涉及心腦血管、消化系統、抗感染、代謝、呼吸和神經等領域。腦苷肌肽注射液、曲克蘆丁腦蛋白水解物注射液、馬來酸桂哌齊特注射液層幫助四環醫藥創造了不小的收入。

不過，2019年國家重點監控合理用藥目錄出臺，收入的產品就包括四環醫藥的腦苷肌肽注射液、馬來酸桂哌齊特注射液、曲克蘆丁腦蛋白水解物注射液等，而這7個品種在2018年銷售額高達23.82億元，占當年營收比超80%。由此對公司業績造成影響。

面對行業變化，四環醫藥也不得不做出改變。2022年中，該公司宣布擬選擇性出售部分或者全部由于受到醫藥行業及政策變化影響的仿制藥業務，進一步歸攏資金和聚焦更高利潤的板塊。

在仿制藥板塊發生較大變化之后，四環醫藥加大了對創新藥和醫美業務的開發。事實上，四環醫藥旗下除了軒竹生物經營開發創新藥，還有惠升生物做此類產品，但方向為降糖藥和胰島素等。而在胰島素集采之后，這一領域的可能性也在縮小。

當前，四環醫藥最被投資關注的就是醫美。2021年，明星肉毒素產品樂提葆銷售達成超37萬瓶的成績。不過，從整體而言，四環醫藥醫美線占公司業績業務比重十分有限。依據2021年年報，該公司收益為32.91億元，同比增長33.6%。其中，醫美產品收益僅約4億元，但同比增長1383.3%。此外，公司的創新藥及其他藥品實現收益2.94億元，同比增長23%；仿制藥實現收益為25.98億元，同比增長18.2%。

2022年3月，四環醫藥宣布，擬拆分軒竹生物于科創板獨立上市。這意味著軒竹生物的財務靈活性和籌集外部資金能力將大大增加。此外，四環醫藥作為軒竹生物的間接控股股東，在旗下公司分拆上市后，也能從中受益。

因而，軒竹生物的IPO幾乎是孤注一擲，如若IPO失敗，將對其與四環醫藥都產生很大資金壓力。