界面新聞記者 | 韓宇航

7月24日召開的中共中央政治局會議提出“制定實施一攬子化債方案”，其中提到了“以時間換空間”的建議。

具體措施包括中央政府發(fā)行國債置換地方債、地方政府發(fā)行特殊再融資債券置換隱性債務，以降低利息負擔、拉長債務期限。

根據(jù)財新周刊報道，中國計劃允許地方政府發(fā)行1.5萬億元特殊再融資債券，以幫助包括天津、貴州、云南、陜西和重慶等12個償債壓力較大的省份和地區(qū)償還債務。中國央行或?qū)⒃O(shè)立應急流動性金融工具(SPV)，由主要銀行參與，通過這一工具給地方城投提供流動性，利率較低，期限較長。

從2015年起，我國共開展了三輪隱性債務置換，前兩輪是以置換債的形式，第三次是以特殊再融資債的形式。

第一輪化債從2015年開始，一直持續(xù)到2018年，由于2008年“四萬億”計劃刺激地方融資平臺的興起，城投債大規(guī)模發(fā)行，帶來了地方債隱性化問題。

為將隱性債顯性化，2015年政府開啟第一輪大規(guī)模化債，在2015年至2018年期間共計發(fā)行12.2萬億元的置換債。此輪化債的主要特點是：經(jīng)濟實力較強或債務負擔較重的地區(qū)獲得更大的置換債支持力度。同時此輪化債規(guī)模大持續(xù)時間長，涉及到全國30省市。

第二輪化債發(fā)生于2019年，規(guī)模相對較小。在2018年8月國務院發(fā)布《關(guān)于防范化解地方政府隱性債務風險的意見》，要求5-10年內(nèi)將隱性債務化解完畢后，2019年正式開展第二輪化債。

此次化債財政部選取了遼寧、貴州、內(nèi)蒙古、湖南、甘肅、云南六個省份，采用競爭性立項的方式選擇部分縣市開展隱性債務風險化解試點。此輪化債中置換債發(fā)行規(guī)模約為1579億元，相對于第一次化債規(guī)模明顯減小。

第三輪化債發(fā)生在2020年12月至2022年6月期間，特殊再融資債券成為了化債的新手段。特殊再融資債券主要用于償還存量債務，且針對的債務類型更加聚焦于隱性債務。二者的相同點是均由政府發(fā)行。

因特殊再融資債券本質(zhì)上屬于地方政府法定債務，中信證券分析指出，發(fā)行特殊再融資債券相當于以增加法定債務額度的方式來化解隱性債務，因此發(fā)行規(guī)模存在上限。

第三輪化債共兩階段，參與主體有所差別，第一階段全國不含北上廣等經(jīng)濟實力雄厚省市共28省市參與其中，募集資金總規(guī)模達6278億元。第二階段以一線城市為首，實施全域無隱性債務試點，從2021年10月至2022年6月期間，北京、上海、廣東三地共發(fā)行特殊再融資債券約5041.8億元，期間多地區(qū)實現(xiàn)了隱性債務清零。

根據(jù)國盛證券的測算，以（城投有息債務+地方政府債）/（一般預算收入+政府性基金收入）表示廣義債務率，以地方政府債/（一般預算收入+政府性基金收入）表示狹義債務率。

2022年末云南、吉林、天津、廣西、甘肅、青海、重慶的廣義債務率較高，大于700%，青海、吉林、黑龍江、甘肅、云南的狹義債務率大于400%，公開債的債務率也較高。

根據(jù)光大證券分析師的測算，截至2023年5月，今年地方政府通過發(fā)行再融資債的方式，剩余可用于置換隱性債務的規(guī)模上限為2.78萬億元。但目前各地剩余的地方政府債務限額差異較大，導致各地利用財政資金化債的空間分化明顯。

但就化債的具體實施以及國家是否會推行大規(guī)模的置換債，東吳宏觀分析師團隊和光大證券分析師均表示可能性不是太強，光大證券首席宏觀經(jīng)濟學家高瑞東指出：“從目前的背景來看，近年來通過多種舉措，多地隱性債務化解推進較為順利，北京、廣東、上海多省市更是實現(xiàn)全域隱性債務清零，盡管部分地區(qū)隱債化解存在較大困難，但是中央一盤棋推出的必要性不高，更多是因地制宜施策”。

中金固收團隊分析認為，從歷史經(jīng)驗來看，各區(qū)域額度明顯突破存在一定難度，不過本次分配大概率將向債務壓力及隱性債務上報規(guī)模偏大的區(qū)域傾斜，而隱性債務已經(jīng)清零的省份大概率不會參與此輪分配。對于此輪化債的運用層級方面，中金固收團隊認為相較上輪本輪置換將更多地在市級乃至省級層面運用。