文丨張濤（中國建設銀行金融市場部，文章僅代表作者觀點）
上半年中國經濟實現了5.3%的增長，且GDP增長率連續三個季度超過5%，內需對增長的貢獻連續兩個季度回升，已經由去年四季度的54%升至今年一季度的77%，增量政策正在顯現出積極的效果。
不過物價仍在低位運行，GDP平減指數連續九個季度負增（平均值為-0.8%），第三產業GDP平減指數也連續兩個季度正增之后再度轉負，CPI連續兩個季度負增，PPI連續11個季度負增。物價的低位運行表明，經濟良性循環恢復進程中還存在堵點卡點，不僅嚴重抑制了微觀主體的預期改善，更嚴重影響了經濟增速回暖態勢向上升趨勢的轉變。
堵點卡點主要包括五個方面：
一是內卷式競爭加劇。自國務院于2024年3月印發《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，“以舊換新”政策已實施了15個月，大幅提振了消費，15個月間社會零售總額累計增長了5.2%。但受內卷式競爭影響，在消費端，消費量的增加沒有帶動物價上升，同期的消費品價格反而累計下跌了0.7%，出現了嚴重的“價格內卷”。在生產端，行業內利潤進一步向個別企業集中，出現了嚴重的“鏈條內卷”。
二是服務業缺口的擴大。近年來，服務業工作時長持續上升，截至2024年末，服務業周平均工作時間超過48小時的占比已升至55%，較之前占比提高了15個百分點，與此同時，平均工資漲幅則由8%降至2%以下，工作時長與工資漲幅的“一升一降”，意味著服務業的小時工資水平在持續下降。另外，自2021年開始，民營經濟出口占比就持續高于其投資占比，意味著民營經濟產能的擴張更多體現在出海方面，相應民營經濟在本土的新增就業相對下降。就業和收入功能的下降，意味著服務業缺口在擴大。
三是居民邊際消費傾向下降。自2021年房地產市場調整以來，全國平均房價累計跌幅超過23%，期間A股股指最大跌幅超過了36%，去年9月增量政策實施以來，房價同比降幅開始持續收窄，去年9月初的-11.3%回升至-7%；A股更是持續回暖，目前股指距離2021年峰值水平，僅剩10%。前期房價和股指的持續性回暖一定有助于家庭財富的穩定，但與峰值相比，家庭的財富還處于受損狀態，相應影響消費傾向。另外，我國老齡化程度已較高，且還在上升，老人的消費傾向普遍是偏低的。由此，全社會整體的邊際消費傾向受到財富效應、人口結構等多因素影響。
第四，青年人就業的不飽和。去年9月增量政策實施以來，青年人的就業狀況得到大幅改善，去年9月至今的三個季度中，青年人失業率有7個月是下降的。不過，青年人尚未實現充分就業，例如，上半年各月的青年人失業率平均較去年同期水平還高出1個百分點。智聯招聘發布的《2025 年二季度人才市場熱點快報》顯示，二季度我國服務業就業市場需求前兩位分別是寵物服務（招聘職位數增速達72.2%）、養老/看護（招聘職位數同比增長42.1%），更加折射出青年人面臨就業市場的現狀。青年人就業的不飽和，不僅影響自身消費，還將改變代際福利總水平，如今啃老已不是局部現象了，進而影響全社會的消費情緒。“啃老”代表著非就業青年人的消費完全依靠長輩，類似于上世紀日本“失落期”，日本青年人群體中出現的“NEET 族”——Not in Education, Employment or Training。
第五，產需矛盾更趨復雜。按照高盛公司的分析（《China in Transition: China's capacity - The delayed inflection》），2024年中國供應了全球86%的光伏組件、80%的鋰電池、74%的空調、68%的新能源汽車、54%的鋼鐵、33%的工程機械和28%的功率半導體(IGBT），即便是在如此高的產能基礎上，今年上半年的汽車、鋼鐵等行業產能利用還在上升，產需矛盾的平衡更趨復雜。
另外，外部環境巨變令原來依賴外單的產能也要部分轉向內銷，目前我國商品出口額占國內商品零售額的比重接近60%，較前期大幅提高了10個百分點以上，外需內銷客觀上會影響產需的再平衡進程。
綜上，造成物價低位運行的因素有短期的，有長期的，有總量方面的，更有結構性的，扭轉起來十分不容易，但是這些因素完全能夠被人口大國的市場絕對規模所對沖，關鍵就是能否將對沖空間充分打開。
近期包括央行、商務部均表示我國商品消費發展比較充分，而服務消費相對不足，且發展空間比較大，而提振服務消費的牛鼻子就是“增加青年人就業+提高服務業工資”。
青年人邊際消費高，在同等收入水平下，青年人用于消費的比例更高；青年人對服務消費的多元化訴求更旺盛，更能帶動更多圍繞服務消費的相關消費；青年人預期的改變能直接通過代際影響傳導至全社會，帶動全社會預期的改善；青年人在服務供給層面具有絕對優勢，更容易被服務業所吸納。
針對上述青年人與服務業發展的四個粘性，政策需要從“穩”與“進”兩個方面來牽引牛鼻子：
“穩”——需求端重點是加快居民財富的修復速度，供給端是下大力氣治理內卷，這方面的政策已經出臺很多，重點是將政策充分落實好。
“進”——將“投資于人”進一步聚焦于青年人身上，當務之急是大幅度提高政府轉移支付力度，提高服務業整體工資水平，通過撬動服務需求，帶動就業崗位增加，形成“收入——預期”的良性循環。另外，補貼機制、社會保障等社會民生網要有利于青年人福利的增加，一定要防止出現“青年人補貼老年人”、“窮家庭補貼富家庭”的情況，要讓青年人對未來充滿憧憬與希望。
（文章僅代表作者觀點。）